Στο υψηλότερο επίπεδο από το 2011 το spread Γαλλίας – Γερμανίας

Η διαφορά απόδοσης μεταξύ των δεκαετών γαλλικών και γερμανικών ομολόγων διευρύνθηκε την Παρασκευή στις 154 μονάδες βάσης, στο υψηλότερο επίπεδο από το 2011.

Πρόκειται για επίπεδα που παραπέμπουν στην περίοδο της ευρωπαϊκής κρίσης δημόσιου χρέους, όταν οι αγορές αμφισβητούσαν τη δημοσιονομική αντοχή κρατών της Ευρωζώνης και η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα αναγκάστηκε να αναλάβει καθοριστικό ρόλο στη διατήρηση της σταθερότητας του ευρώ.

Οι ισχυρές πωλήσεις είχαν ενταθεί την Πέμπτη, μετά την παρουσίαση της πρότασης προϋπολογισμού της γαλλικής κυβέρνησης. Η αρμόδια δημοσιονομική εποπτική αρχή της χώρας χαρακτήρισε τις προβλέψεις αισιόδοξες, αναζωπυρώνοντας τις αμφιβολίες για το κατά πόσο το Παρίσι μπορεί να περιορίσει το έλλειμμα χωρίς να προκαλέσει νέες πολιτικές και κοινωνικές αντιδράσεις.

Η διεύρυνση του spread δεν αποτυπώνει μόνο τις ανησυχίες για τα δημόσια οικονομικά της Γαλλίας. Αντανακλά επίσης τη μεταβολή των επενδυτικών θέσεων και την προσπάθεια αρκετών κεφαλαίων να περιορίσουν την έκθεσή τους μετά τις απότομες κινήσεις των τιμών.

Το απότομο κλείσιμο θέσεων εντείνει τις πιέσεις

Πολλά hedge funds είχαν αναπτύξει στρατηγικές που επιδίωκαν να επωφεληθούν από τη διαφορά μεταξύ των επιτοκιακών swaps και των αποδόσεων των γαλλικών ομολόγων. Οι συγκεκριμένες τοποθετήσεις είχαν αποφέρει κέρδη όσο οι συνθήκες στην αγορά παρέμεναν ευνοϊκές.

Η απότομη πτώση των τιμών, ωστόσο, άλλαξε τα δεδομένα. Οι ζημίες σε συνδυασμό με την ενεργοποίηση εντολών αυτόματης διακοπής ζημιών (stop-loss) ανάγκασαν επενδυτές να περιορίσουν τον κίνδυνο, οδηγώντας σε νέες πωλήσεις.

Ο Κάσπαρ Χένσε, ανώτερος διαχειριστής χαρτοφυλακίου της RBC BlueBay Asset Management, ανέφερε ότι αρκετές από τις συνήθεις στρατηγικές των hedge funds βρίσκονται πλέον σε φάση απομόχλευσης. Οι πιέσεις δεν περιορίζονται στις συναλλαγές που βασίζονται στη μεταβολή της διαφοράς αποδόσεων μεταξύ βραχυπρόθεσμων και μακροπρόθεσμων τίτλων, αλλά επεκτείνονται και σε θέσεις που πόνταραν στην άνοδο των γαλλικών ομολόγων.

Το αποτέλεσμα είναι ένας μηχανισμός που μπορεί να ενισχύσει την αρχική κίνηση: οι πτώσεις των τιμών προκαλούν ζημίες, οι ζημίες οδηγούν σε κλείσιμο θέσεων και οι νέες ρευστοποιήσεις ασκούν πρόσθετη πίεση στην αγορά.

Fidelity: Τα hedge funds επηρεάζουν σημαντικά το spread

Η αυξημένη παρουσία κερδοσκοπικών κεφαλαίων στη γαλλική αγορά ομολόγων προκαλεί πρόσθετες ανησυχίες στους διαχειριστές κεφαλαίων.

Η Μαριόν Λε Μορεντέκ, επικεφαλής επενδύσεων σταθερού εισοδήματος της Fidelity International, εκτίμησε ότι η δραστηριότητα των hedge funds αντιστοιχεί περίπου στο 50% των πρόσφατων κινήσεων στο spread μεταξύ Γαλλίας και Γερμανίας.

Όπως ανέφερε, τα στοιχεία της Eurex καταδεικνύουν την ένταση της δραστηριότητας των συγκεκριμένων επενδυτών στις τελευταίες συνεδριάσεις.

Η εκτίμηση αυτή υπογραμμίζει ότι οι μεταβολές στις αποδόσεις δεν εξηγούνται αποκλειστικά από τις δημοσιονομικές προοπτικές της Γαλλίας. Οι τεχνικοί παράγοντες της αγοράς, οι μοχλευμένες τοποθετήσεις και η ταχύτητα με την οποία κλείνουν οι θέσεις μπορούν να ενισχύσουν τις διακυμάνσεις πέρα από εκείνες που θα δικαιολογούσαν από μόνες τους οι οικονομικές εξελίξεις.

Ο κίνδυνος της μόχλευσης επιστρέφει στο προσκήνιο

Η αναταραχή στη Γαλλία επαναφέρει στο προσκήνιο τις προειδοποιήσεις για τη συσσώρευση μόχλευσης στις αγορές κρατικών ομολόγων.

Η Τράπεζα της Αγγλίας προειδοποίησε αυτή την εβδομάδα ότι η υψηλή μόχλευση των hedge funds στην αγορά βρετανικών κρατικών τίτλων καθιστά το σύστημα πιο ευάλωτο σε απότομες και ταυτόχρονες ρευστοποιήσεις.

Όταν οι επενδυτές χρησιμοποιούν δανεισμό για να αυξήσουν το μέγεθος των θέσεών τους, ακόμη και μια σχετικά περιορισμένη μεταβολή των τιμών μπορεί να προκαλέσει δυσανάλογες ζημίες. Αν οι ζημίες οδηγήσουν σε απαιτήσεις για πρόσθετες εξασφαλίσεις ή σε αναγκαστική μείωση της μόχλευσης, οι πωλήσεις μπορούν να ενταθούν και να μεταδοθούν σε άλλες αγορές.

Παρόμοια δυναμική είχε εμφανιστεί τον Μάρτιο, όταν η έναρξη του πολέμου στο Ιράν προκάλεσε έντονες αναταράξεις στις ευρωπαϊκές αγορές ομολόγων και οδήγησε επενδυτές στο κλείσιμο δημοφιλών, δανειοδοτούμενων θέσεων.

Η ένταση των πρόσφατων πιέσεων ήταν τέτοια ώστε, σύμφωνα με πηγές που επικαλείται το δημοσίευμα, ορισμένες τράπεζες αρνήθηκαν προσωρινά να δώσουν τιμές για γαλλικά ομόλογα. Μια τέτοια εξέλιξη αποτελεί ένδειξη ότι, σε συνθήκες ακραίας μεταβλητότητας, μπορεί να περιοριστεί ακόμη και η δυνατότητα των επενδυτών να πραγματοποιούν συναλλαγές με ομαλό τρόπο.

Η δημοσιονομική αβεβαιότητα παραμένει η βασική αιτία

Παρά τον ρόλο των hedge funds, η υποκείμενη πηγή ανησυχίας παραμένει η δημοσιονομική κατάσταση της Γαλλίας. Οι επενδυτές αξιολογούν την ικανότητα της χώρας να περιορίσει το έλλειμμα, να σταθεροποιήσει το δημόσιο χρέος και να διατηρήσει την εμπιστοσύνη των αγορών.

Η αυξημένη κερδοσκοπική δραστηριότητα μπορεί να επιταχύνει τις κινήσεις των αποδόσεων, αλλά δεν εξηγεί από μόνη της τη διαρκή πίεση που δέχονται τα γαλλικά ομόλογα. Αν οι δημοσιονομικές αμφιβολίες παραμείνουν, η αγορά θα εξακολουθήσει να απαιτεί υψηλότερη απόδοση για να διακρατεί γαλλικό χρέος σε σχέση με το γερμανικό.

Το κρίσιμο ερώτημα είναι εάν οι πρόσφατες ρευστοποιήσεις αποτελούν μια προσωρινή τεχνική αναταραχή ή αν σηματοδοτούν μια βαθύτερη αλλαγή στην αξιολόγηση του γαλλικού πιστωτικού κινδύνου.

Σε κάθε περίπτωση, η διεύρυνση του spread στις 154 μονάδες βάσης και οι δυσκολίες στην ομαλή εκτέλεση συναλλαγών αναδεικνύουν τη σύνδεση ανάμεσα στη δημοσιονομική αξιοπιστία, τη μόχλευση και τη ρευστότητα. Όταν αυτοί οι παράγοντες επιδεινώνονται ταυτόχρονα, οι πιέσεις στην αγορά κρατικού χρέους μπορούν να ενταθούν πολύ ταχύτερα από όσο υποδηλώνουν τα θεμελιώδη οικονομικά μεγέθη.