Το χρέος και ο φαύλος κύκλος των επιτοκίων

Η άνοδος των αποδόσεων δημιουργεί έναν δυνητικά επικίνδυνο μηχανισμό ανατροφοδότησης. Όταν το κράτος δανείζεται ακριβότερα, αυξάνονται οι τόκοι που πρέπει να πληρώνει. Εφόσον τα δημοσιονομικά ελλείμματα παραμένουν υψηλά, η κυβέρνηση αναγκάζεται να εκδίδει νέο χρέος, μέρος του οποίου επιβαρύνεται με τα αυξημένα επιτόκια της αγοράς.

Η Μάγια ΜακΓκίνις, πρόεδρος του Committee for a Responsible Federal Budget, προειδοποιεί ότι η εξέλιξη αυτή μπορεί να γίνει αυτοενισχυόμενη, καθώς η αύξηση των δαπανών για τόκους δημιουργεί πρόσθετες χρηματοδοτικές ανάγκες.

Η ανησυχία δεν αφορά μόνο το σημερινό επίπεδο του χρέους, αλλά κυρίως την πορεία του σε βάθος χρόνου. Εάν οι δαπάνες για τόκους αυξάνονται ταχύτερα από την οικονομία και τα κρατικά έσοδα, η δημοσιονομική θέση επιδεινώνεται και η δυνατότητα αντίδρασης σε μια νέα κρίση περιορίζεται.

Σύμφωνα με το Γραφείο Προϋπολογισμού του Κογκρέσου, το ομοσπονδιακό χρέος που κατέχει το κοινό προβλέπεται να φθάσει περίπου στο 101% του ΑΕΠ κατά το οικονομικό έτος 2026.

Γιατί οι ΗΠΑ δεν βρίσκονται ακόμη σε κρίση

Παρά την επιδείνωση των δημοσιονομικών μεγεθών, αρκετοί αναλυτές εκτιμούν ότι η εικόνα δεν δικαιολογεί προς το παρόν προβλέψεις για επικείμενη κατάρρευση.

Ένα σημαντικό πλεονέκτημα είναι ότι η αμερικανική κυβέρνηση δεν χρειάζεται να αναχρηματοδοτήσει άμεσα το σύνολο του χρέους της με τα σημερινά υψηλότερα επιτόκια.

Η σταθμισμένη μέση διάρκεια του κρατικού χρέους ανέρχεται σε περίπου 5,9 χρόνια, σύμφωνα με την TD Securities. Αυτό σημαίνει ότι η επιβάρυνση από το ακριβότερο χρήμα μεταφέρεται σταδιακά στον προϋπολογισμό, καθώς λήγουν οι υφιστάμενοι τίτλοι και αντικαθίστανται από νέες εκδόσεις.

Παράλληλα, το μέσο τοκομερίδιο των κρατικών τίτλων, εξαιρουμένων των εντόκων γραμματίων, παραμένει περίπου στο 3,1%, ενώ το μέσο επιτόκιο του συνολικού χρέους διαμορφώνεται κοντά στο 3,4%.

Η TD Securities επισημαίνει επίσης ότι η ονομαστική ανάπτυξη της αμερικανικής οικονομίας εξακολουθεί να αποτελεί σημαντικό παράγοντα στήριξης. Το ονομαστικό ΑΕΠ αυξήθηκε με ετήσιο ρυθμό 8,5% το δεύτερο τρίμηνο, σύμφωνα με την τελευταία εκτίμηση που παρατίθεται στο σχετικό δημοσίευμα.

Όταν η οικονομία αναπτύσσεται ονομαστικά ταχύτερα από το μέσο επιτόκιο του χρέους, η δυναμική του λόγου χρέους προς ΑΕΠ μπορεί να παραμένει ευνοϊκότερη, υπό την προϋπόθεση ότι τα πρωτογενή ελλείμματα δεν είναι υπερβολικά μεγάλα.

Το πλεονέκτημα του δολαρίου

Ο Μάθιου Ρις, επικεφαλής παγκόσμιας στρατηγικής ομολόγων στην L&G Asset Management, χαρακτηρίζει υπερβολικούς τους φόβους για μια άμεση δημοσιονομική κρίση στις ΗΠΑ.

Όπως επισημαίνει, οι ΗΠΑ εξακολουθούν να επωφελούνται από τον διεθνή ρόλο του δολαρίου και από το βάθος και τη ρευστότητα της αγοράς κρατικών ομολόγων τους. Οι συγκεκριμένοι παράγοντες ενισχύουν τη ζήτηση για αμερικανικούς τίτλους και διαφοροποιούν τη θέση της χώρας από εκείνη άλλων κρατών με υψηλό χρέος.

Αυτό, ωστόσο, δεν σημαίνει ότι το πλεονέκτημα είναι απεριόριστο. Εάν οι επενδυτές αρχίσουν να απαιτούν σταθερά υψηλότερες αποδόσεις ως αντιστάθμισμα για τον δημοσιονομικό κίνδυνο, η επιβάρυνση του προϋπολογισμού θα αυξάνεται με την πάροδο του χρόνου.

Το κρίσιμο σημείο είναι η διάρκεια της ανόδου των επιτοκίων και όχι μόνο το σημερινό τους επίπεδο.

Η άνοδος των αποδόσεων δεν οφείλεται μόνο στο χρέος

Οι δημοσιονομικές ανησυχίες δεν αποτελούν τη μοναδική εξήγηση για την άνοδο των αποδόσεων των αμερικανικών ομολόγων.

Η TD Securities επισημαίνει ότι στην κίνηση της αγοράς συμβάλλουν επίσης η ισχυρότερη οικονομική ανάπτυξη, οι προσδοκίες για τη μελλοντική πορεία των επιτοκίων της Ομοσπονδιακής Τράπεζας των ΗΠΑ (Fed), οι υψηλότερες τιμές του πετρελαίου και οι αυξημένες εκδόσεις εταιρικών ομολόγων.

Ρόλο παίζουν ακόμη οι μεταβολές στις επενδυτικές τοποθετήσεις, καθώς ορισμένοι επενδυτές αναπροσαρμόζουν τα χαρτοφυλάκιά τους αναζητώντας βραχυπρόθεσμες αποδόσεις.

Ο Ίαν Λίνγκεν, επικεφαλής στρατηγικής επιτοκίων ΗΠΑ στην BMO Capital Markets, αποδίδει επίσης σημαντικό μέρος της ανόδου στην ανθεκτικότητα της αμερικανικής οικονομίας.

Η εικόνα έχει σημασία, καθώς οι υψηλότερες αποδόσεις μπορεί να αντανακλούν τόσο την αυξημένη προσφορά κρατικών τίτλων και τους δημοσιονομικούς κινδύνους όσο και την εκτίμηση ότι η οικονομία μπορεί να αντέξει υψηλότερα επιτόκια για μεγαλύτερο διάστημα.

Ποιος τομέας θα δεχθεί πρώτος τις πιέσεις;

Η αύξηση του κόστους δανεισμού δημιουργεί ερωτήματα για το ποιο τμήμα της οικονομίας θα εμφανίσει πρώτο σαφείς ενδείξεις επιβράδυνσης.

Στην έρευνα της BMO Capital Markets, μόλις το 1% των συμμετεχόντων εκτίμησε ότι η αγορά εργασίας θα είναι ο πρώτος τομέας που θα εμφανίσει έντονες πιέσεις από την άνοδο των πραγματικών επιτοκίων.

Αντίθετα, το 42% υπέδειξε την αγορά κατοικίας, το 26% τις μετοχές και το 21% τα εταιρικά ομόλογα.

Η κατανομή των απαντήσεων υποδηλώνει ότι οι επιπτώσεις του ακριβότερου χρήματος ενδέχεται να γίνουν πρώτα ορατές στις αγορές περιουσιακών στοιχείων και στη χρηματοδότηση των επιχειρήσεων, προτού αποτυπωθούν με μεγαλύτερη ένταση στην απασχόληση.

Το σημείο καμπής για την αμερικανική οικονομία

Το βασικό σενάριο των αναλυτών δεν είναι ότι μια δημοσιονομική κρίση βρίσκεται προ των πυλών. Είναι ότι οι ΗΠΑ έχουν εισέλθει σε μια περίοδο κατά την οποία το αυξανόμενο χρέος και το υψηλότερο κόστος χρηματοδότησης απαιτούν μεγαλύτερη προσοχή.

Ο φαύλος κύκλος γίνεται πιο επικίνδυνος όταν η ονομαστική ανάπτυξη επιβραδύνεται, ενώ τα ελλείμματα και οι δαπάνες για τόκους παραμένουν υψηλά. Σε μια τέτοια περίπτωση, το χρέος μπορεί να αυξάνεται ταχύτερα από την οικονομία, περιορίζοντας σταδιακά τη δημοσιονομική ευελιξία.

Ο Λίνγκεν εκτιμά ότι ένας ουσιαστικός περιορισμός στην περαιτέρω άνοδο των αποδόσεων θα προκύψει κυρίως εάν εμφανιστούν σαφείς ενδείξεις ότι η οικονομία ή οι αγορές περιουσιακών στοιχείων υψηλού κινδύνου δεν αντέχουν πλέον την πίεση του ακριβότερου δανεισμού.

Για τις αγορές, επομένως, το κρίσιμο ερώτημα δεν είναι απλώς πόσο υψηλό είναι το αμερικανικό χρέος, αλλά εάν η οικονομία θα συνεχίσει να αναπτύσσεται αρκετά γρήγορα ώστε να απορροφά το αυξανόμενο κόστος εξυπηρέτησής του. Η διαφορά ανάμεσα σε μια διαχειρίσιμη δημοσιονομική επιβάρυνση και μια κρίση θα κριθεί από τη σχέση μεταξύ ανάπτυξης, επιτοκίων και ελλειμμάτων τα επόμενα χρόνια.