Ένας δεύτερος κρίσιμος παράγοντας είναι η οικονομική ανάπτυξη. Εάν η μέση απόδοση του δημόσιου χρέους είναι χαμηλότερη από τον ονομαστικό ρυθμό αύξησης του ΑΕΠ και το πρωτογενές δημοσιονομικό ισοζύγιο —δηλαδή το ισοζύγιο χωρίς τις δαπάνες για τόκους— δεν εμφανίζει υπερβολικά μεγάλο έλλειμμα, τότε ο λόγος δημόσιου χρέους προς ΑΕΠ θα υποχωρεί με την πάροδο του χρόνου. Επομένως, η ανάπτυξη μπορεί να επιλύσει τα περισσότερα προβλήματα χρέους. Οι Ηνωμένες Πολιτείες και άλλες οικονομίες που έχουν τη δυνατότητα να ενισχύσουν τον δυνητικό ρυθμό ανάπτυξής τους χάρη στην τεχνητή νοημοσύνη και τις συναφείς τεχνολογίες βρίσκονται σε καλύτερη θέση ως προς τη μακροπρόθεσμη βιωσιμότητα του χρέους τους σε σχέση με οικονομίες όπως εκείνες της Ευρωζώνης, όπου η ανάπτυξη αναμένεται να παραμείνει βραδύτερη.

Ωστόσο, η υψηλότερη ανάπτυξη οδηγεί συνήθως και σε υψηλότερα πραγματικά επιτόκια, γεγονός που μπορεί να επιδεινώσει τη δυναμική του δημόσιου χρέους. Επιπλέον, εάν η τεχνητή νοημοσύνη προκαλέσει μόνιμη τεχνολογική ανεργία για μεγάλα τμήματα του εργατικού δυναμικού, η ανάγκη για ένα πολύ ευρύτερο δίχτυ κοινωνικής προστασίας —ή ακόμη και για ένα καθολικό βασικό εισόδημα— θα δημιουργήσει πρόσθετες δημοσιονομικές πιέσεις και προβλήματα χρέους, εκτός εάν χρηματοδοτηθεί μέσω υψηλότερων φορολογικών εσόδων.

Ένας τρίτος παράγοντας είναι η έκδοση ενός παγκόσμιου αποθεματικού νομίσματος ή η δυνατότητα δανεισμού σε εθνικό νόμισμα. Το διεθνές αποθεματικό καθεστώς του δολαρίου εξασφαλίζει σταθερή παγκόσμια ζήτηση για αμερικανικά κρατικά ομόλογα, επιτρέποντας στις ΗΠΑ να δανείζονται για μεγαλύτερες χρονικές περιόδους και με χαμηλότερο κόστος. Αυτό το προνόμιο, ωστόσο, μπορεί τελικά να μετατραπεί σε πρόβλημα, εάν η απουσία πειθαρχίας από τις αγορές οδηγήσει σε μη βιώσιμα ελλείμματα και χρέη.

Οι περισσότερες άλλες χώρες βρίσκονται σε διαφορετική κατηγορία. Οι αναδυόμενες και αναπτυσσόμενες οικονομίες δανείζονται συχνά σε ξένο νόμισμα, γεγονός που τις στερεί από τη δυνατότητα να μειώσουν την πραγματική αξία του κρατικού χρέους μέσω μιας απροσδόκητης ανόδου του πληθωρισμού στο εγχώριο νόμισμα. Αντίθετα, τα κράτη-μέλη της Ευρωζώνης δανείζονται τυπικά στο δικό τους νόμισμα, το ευρώ, αλλά εξαρτώνται όλα από την ίδια ανεξάρτητη κεντρική τράπεζα. Κατά συνέπεια, δεν μπορούν να διασωθούν χωρίς να το κρίνει σκόπιμο —ή να αναγκαστεί— η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα να παρέμβει.

Ένας τέταρτος παράγοντας είναι η πειθαρχία που επιβάλλουν οι αγορές μέσω των λεγόμενων «τιμωρών» των ομολόγων (bond vigilantes). Η άνοδος των αποδόσεων των ομολόγων ή των περιθωρίων απόδοσης έναντι άλλων κρατικών τίτλων μπορεί να υποχρεώσει τις κυβερνήσεις να περικόψουν δαπάνες ή να αυξήσουν φόρους προτού ξεσπάσει μια κρίση. Σε ορισμένες περιπτώσεις, οι αγορές προλαβαίνουν μια βαθύτερη κρίση, όπως συνέβη κατά την ιστορικά σύντομη θητεία της πρωθυπουργού της Βρετανίας, Λιζ Τρας. Σε άλλες περιπτώσεις, όμως —όπως στην Ελλάδα— απαιτείται να εκδηλωθεί πρώτα μια επίσημη κρίση χρέους, προκειμένου να επιβληθεί η δημοσιονομική λιτότητα και η αναδιάρθρωση ή μείωση του χρέους που είναι αναγκαίες.

Ένα κρίσιμο ερώτημα σήμερα είναι εάν η πίεση των αγορών θα οδηγήσει όποιον κερδίσει τις προεδρικές εκλογές στη Γαλλία την επόμενη χρονιά να προχωρήσει σε μέτρα λιτότητας πριν ξεσπάσει μια κρίση χρέους. Ακόμη και η ακροδεξιά λαϊκίστρια Μαρίν Λεπέν έχει παρουσιάσει ένα σχέδιο δημοσιονομικής εξυγίανσης, αν και βασίζεται εν μέρει σε λογιστικούς χειρισμούς και αμφίβολες παραδοχές. Επιπλέον, ούτε οι ίδιες οι Ηνωμένες Πολιτείες είναι απρόσβλητες από τέτοιες πιέσεις. Η πειθαρχία της αγοράς ομολόγων αποτέλεσε σημαντικό παράγοντα την περασμένη χρονιά, μετά την επιβολή των δασμών της «Ημέρας Απελευθέρωσης» από τον πρόεδρο των ΗΠΑ Ντόναλντ Τραμπ, και ξανά φέτος, μετά την έναρξη του πολέμου με το Ιράν. Και στις δύο περιπτώσεις, η εκτίναξη των αποδόσεων των ομολόγων και οι διορθώσεις στις τιμές άλλων περιουσιακών στοιχείων ανάγκασαν τον Τραμπ να υποχωρήσει.

Σημασία για τη βιωσιμότητα του δημόσιου χρέους έχει επίσης το εάν βρισκόμαστε σε ένα περιβάλλον δημοσιονομικής ή νομισματικής κυριαρχίας. Όταν τα ελλείμματα και τα χρέη δεν είναι βιώσιμα, μια αξιόπιστη κεντρική τράπεζα, προσηλωμένη στη σταθερότητα των τιμών, μπορεί να ωθήσει τις δημοσιονομικές αρχές να προχωρήσουν στις αναγκαίες προσαρμογές. Αντίθετα, εάν οι υπεύθυνοι χάραξης της νομισματικής πολιτικής περιορίζονται απλώς στο να αντιδρούν στις αποφάσεις των δημοσιονομικών αρχών, μια αδύναμη κεντρική τράπεζα ενδέχεται να καταλήξει στη νομισματική χρηματοδότηση των ελλειμμάτων —δηλαδή στην «εκτύπωση χρήματος» για την αγορά κρατικού χρέους— και στην εξάλειψη της πραγματικής αξίας του ονομαστικού χρέους μεγάλης διάρκειας μέσω ενός απροσδόκητου πληθωριστικού κύματος.

Ωστόσο, δεν μπορείς να ξεγελάς τους πάντες για πάντα. Καθώς το δημόσιο χρέος αναχρηματοδοτείται και λήγει, τα βραχυπρόθεσμα και μακροπρόθεσμα επιτόκια θα αυξάνονται, αντανακλώντας τον υψηλότερο πραγματικό και αναμενόμενο πληθωρισμό. Οι χώρες που δεν επιδεικνύουν δημοσιονομική πειθαρχία καταλήγουν πάντοτε με υψηλότερο μακροπρόθεσμο πληθωρισμό και εξακολουθούν να διατηρούν υψηλούς δείκτες δημόσιου χρέους προς ΑΕΠ. Πρόκειται για μια εξαιρετικά δυσμενή ισορροπία.

Εάν δεν υπάρξει δημοσιονομική προσαρμογή —δηλαδή μείωση των δαπανών ή/και αύξηση των φόρων— υπάρχουν και διάφορες μορφές επιβάρυνσης του κεφαλαίου που μπορούν να καταστήσουν το χρέος πιο βιώσιμο. Πέρα από τον προαναφερθέντα «πληθωριστικό φόρο», υπάρχουν οι φόροι επί του πλούτου και άλλες ανάλογες επιβαρύνσεις. Υπάρχει επίσης η στάση πληρωμών ή η αναδιάρθρωση του χρέους, που ουσιαστικά ισοδυναμεί με επιβάρυνση των εγχώριων ή ξένων αποταμιευτών που κατέχουν κρατικούς τίτλους. Μια ακόμη επιλογή είναι η χρηματοπιστωτική καταστολή: η πρακτική κατά την οποία το κράτος υποχρεώνει τις τράπεζες και άλλους χρηματοπιστωτικούς οργανισμούς να διακρατούν μεγαλύτερες ποσότητες δημόσιου χρέους με χαμηλότερες αποδόσεις, επιβάλλοντας έτσι μια πρόσθετη επιβάρυνση στους αποταμιευτές. Στις ανοικτές οικονομίες, ωστόσο, η χρηματοπιστωτική καταστολή πρέπει να συνοδεύεται από ελέγχους στην κίνηση κεφαλαίων, οι οποίοι συνεπάγονται το δικό τους πρόσθετο κόστος.

Τέλος, υπάρχει πάντοτε η επιλογή των χρηματοοικονομικών τεχνασμάτων. Χαρακτηριστικό παράδειγμα αποτελεί η πρόσφατη προσπάθεια του αμερικανικού υπουργείου Οικονομικών να μειώσει τις μακροπρόθεσμες αποδόσεις των ομολόγων μέσω επαναγορών κρατικού χρέους, καθώς και ανάλογα προγράμματα που αποσκοπούν στον περιορισμό της έκδοσης μακροπρόθεσμων τίτλων σε σχέση με τους βραχυπρόθεσμους. Τέτοιου είδους σχέδια είναι καταδικασμένα να αποτύχουν, όπως διαπιστώσαμε όλοι στην πράξη φέτος. Σε μια αγορά κρατικού χρέους πολλών τρισεκατομμυρίων δολαρίων, κανείς δεν μπορεί να ισχυριστεί σοβαρά ότι έχει τον απόλυτο έλεγχο, ούτε καν ο υπουργός Οικονομικών των ΗΠΑ.

Σε βάθος χρόνου, μόνο η δημοσιονομική πειθαρχία και η ενίσχυση του δυνητικού ρυθμού ανάπτυξης μέσω τεχνολογικών καινοτομιών μπορούν να οδηγήσουν σε θετική έκβαση. Η αναβολή των αναγκαίων δημοσιονομικών προσαρμογών και η προσφυγή σε διάφορα τεχνάσματα οδηγούν τελικά είτε σε ανοικτές κρίσεις χρέους είτε σε επιβαρύνσεις όπως η στάση πληρωμών και η μείωση του χρέους, ο υψηλός πληθωρισμός ή οι διάφορες μορφές χρηματοπιστωτικής καταστολής. Το ζητούμενο είναι οι «τιμωροί» των ομολόγων να επιβάλουν εκ των προτέρων δημοσιονομική πειθαρχία, προτού μια απότομη διακοπή των εισροών κεφαλαίων πυροδοτήσει κρίση χρέους. Η Γαλλία είναι η πρώτη χώρα που αξίζει να παρακολουθήσουμε, αλλά σε καμία περίπτωση δεν είναι η μόνη.

Ο Νουριέλ Ρουμπίνι είναι ανώτερος σύμβουλος της Hudson Bay Capital Management LP και ομότιμος καθηγητής Οικονομικών στη Σχολή Διοίκησης Επιχειρήσεων Stern του Πανεπιστημίου της Νέας Υόρκης. Είναι συνιδρυτής της Atlas Capital Team, διευθύνων σύμβουλος της Roubini Macro Associates και συνιδρυτής του TheBoomBust.com. Είναι επίσης συγγραφέας του βιβλίου «Megathreats: Ten Dangerous Trends That Imperil Our Future, and How to Survive Them» (Little, Brown and Company, 2022). Κατά τη διάρκεια της κυβέρνησης Κλίντον διετέλεσε ανώτερος οικονομολόγος για διεθνή θέματα στο Συμβούλιο Οικονομικών Συμβούλων του Λευκού Οίκου, ενώ έχει εργαστεί στο Διεθνές Νομισματικό Ταμείο, την Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ και την Παγκόσμια Τράπεζα. Διατηρεί τον ιστότοπο NourielRoubini.com και παρουσιάζει την εκπομπή NourielToday.com.

Πηγή: Project Syndicate