Ωστόσο, αυτό το νέο χρηματοπιστωτικό οικοδόμημα στηρίζεται σε μια εύθραυστη γεωπολιτική βάση. Οι επιθέσεις στο πολυμερές σύστημα έχουν ενταθεί δραματικά τα τελευταία χρόνια, οδηγώντας ορισμένους σχολιαστές να κάνουν λόγο ακόμη και για τον «θάνατο της πολυμέρειας». Ορισμένα τμήματα του συστήματος —με κυριότερο ίσως τον Οργανισμό Ηνωμένων Εθνών— αντιμετωπίζουν σοβαρές περικοπές, ενώ άλλα έχουν ουσιαστικά παγώσει. Την ίδια ώρα, η επίσημη αναπτυξιακή βοήθεια, είτε παρέχεται διμερώς είτε μέσω πολυμερών θεσμών, μειώνεται σχεδόν παντού.

Υπό αυτές τις συνθήκες, οι ΠΤΑ εμφανίζονται αξιοσημείωτα ανθεκτικές, με τους όγκους χορηγήσεων να αυξάνονται. Αν και νέες αυξήσεις κεφαλαίου από τα κράτη-μέλη ενδέχεται να μην έρθουν άμεσα, καμία χώρα δεν έχει αποχωρήσει από κάποια ΠΤΑ. Αυτό μπορεί εν μέρει να οφείλεται στο ότι η διαδικασία αποχώρησης είναι εκ σχεδιασμού περίπλοκη, αντανακλά όμως επίσης το γεγονός ότι οι ΠΤΑ ανταποκρίθηκαν στις εκκλήσεις για μεταρρυθμίσεις. Έχουν αντιληφθεί ότι εξαρτώνται από την εμπιστοσύνη: στην ισχύ των ισολογισμών τους, στη διακυβέρνησή τους και στη διάρκεια της δημόσιας στήριξης που τους επιτρέπει να δανείζονται αποτελεσματικά και να χορηγούν δάνεια σε μεγάλη κλίμακα.

Αυτός είναι ο λόγος για τον οποίο οι ΠΤΑ έχουν προχωρήσει στην πιο φιλόδοξη μεταρρύθμιση των κανόνων κεφαλαιακής επάρκειας εδώ και μία γενιά. Η Ανεξάρτητη Αξιολόγηση των Πλαισίων Κεφαλαιακής Επάρκειας των ΠΤΑ (CAF), που πραγματοποιήθηκε υπό την αιγίδα της G20 και εξέτασε 17 βασικές συστάσεις, έχει οδηγήσει σε βελτιστοποίηση των ισολογισμών σε ολόκληρο το σύστημα, με τα αποτελέσματα να είναι ήδη εμφανή. Η Παγκόσμια Τράπεζα, για παράδειγμα, μείωσε τον λόγο ιδίων κεφαλαίων προς δάνεια στο 18%, από 20%, απελευθερώνοντας νέα δανειοδοτική ικανότητα ύψους 70 δισ. δολαρίων σε ορίζοντα δεκαετίας. Αντίστοιχα μεγέθη —και σε σχετικούς όρους ακόμη μεγαλύτερα— καταγράφονται και σε άλλες ΠΤΑ.

Συνολικά, οι μεταρρυθμίσεις του CAF αναμένεται να απελευθερώσουν επιπλέον δανειοδοτική ικανότητα ύψους 600-800 δισ. δολαρίων μέσα στην επόμενη δεκαετία. Οι ΠΤΑ έχουν επίσης εντείνει τη συνεργασία τους με τους οίκους αξιολόγησης πιστοληπτικής ικανότητας, πραγματοποιώντας επτά τεχνικές στρογγυλές τράπεζες από το 2023, ώστε να διασφαλίσουν ότι οι μεθοδολογίες αξιολόγησης λαμβάνουν υπόψη το καθεστώς προτιμησιακού πιστωτή τους και τα ιστορικά χαμηλά ποσοστά αθέτησης. Ως αποτέλεσμα, ορισμένοι οίκοι αξιολόγησης έχουν ήδη ανταποκριθεί και αρχίσει να αλλάζουν την προσέγγισή τους.

Ο σημερινός συνδυασμός πολιτικών πιέσεων και χρηματοπιστωτικής καινοτομίας δημιουργεί ένα παράδοξο αποτέλεσμα. Την ώρα που οι μέτοχοι απειλούν με αποχώρηση, οι ΠΤΑ έχουν ενισχύσει τα χρηματοδοτικά τους μοντέλα και έχουν μειώσει τους περιορισμούς που επιβάλλουν οι ισολογισμοί τους. Τα ομόλογά τους διαπραγματεύονται με spreads κοντά σε εκείνα των αμερικανικών κρατικών ομολόγων, όχι επειδή έχουν υποχωρήσει οι γεωπολιτικοί κίνδυνοι, αλλά επειδή οι μεταρρυθμίσεις έχουν βελτιώσει την κεφαλαιακή αποδοτικότητα και επειδή τα ίδια τα αμερικανικά κρατικά ομόλογα έχουν καταστεί πιο ριψοκίνδυνα. Στην πραγματικότητα, η δυσλειτουργία που καθιστά τόσο δύσκολη την πολυμερή συνεργασία έχει καταστήσει τις ΠΤΑ πιο ελκυστικές ως καταφύγιο.

Φυσικά, υπάρχουν προφανή όρια στο τι μπορούν να επιτύχουν μεμονωμένες ΠΤΑ μέσω μέτρων που απελευθερώνουν περισσότερο κεφάλαιο. Άλλωστε, οι θεσμοί αυτοί ενδέχεται να χρειαστεί να διατηρήσουν διαθέσιμα αποθέματα για περιπτώσεις κρίσεων, όπως η σημερινή στη Μέση Ανατολή. Οι μελλοντικές μεταρρυθμίσεις ίσως χρειαστεί να στοχεύσουν στο σύνολο του συστήματος των ΠΤΑ. Μια πρόταση, για παράδειγμα, προβλέπει τη δημιουργία ενός κοινού αποθέματος ρευστότητας, με τις κεντρικές τράπεζες να συμμετέχουν σε μια κοινή διευκόλυνση, ώστε να μειωθεί η ανάγκη κάθε θεσμού να διατηρεί ξεχωριστά αποθέματα ρευστότητας. Αυτό από μόνο του θα βελτίωνε την πιστοληπτική αξιολόγηση των περισσότερων ΠΤΑ κατά τουλάχιστον μισή βαθμίδα —με τη μετάβαση από ΑΑΑ σε ΑΑΑ+ να αντιστοιχεί σε μία πλήρη βαθμίδα.

Υπάρχουν επίσης προτάσεις για τη διοχέτευση ενός μέρους των παγκόσμιων αποθεματικών σε υβριδικό κεφάλαιο των ΠΤΑ, δημιουργώντας μια νέα κατηγορία ασφαλών περιουσιακών στοιχείων, ενώ παράλληλα θα ενισχυόταν η αναπτυξιακή χρηματοδότηση. Εάν υλοποιηθούν, τέτοιου είδους καινοτομίες θα μπορούσαν να καταστήσουν τις ΠΤΑ έναν πραγματικό εναλλακτικό πυλώνα της παγκόσμιας χρηματοπιστωτικής αρχιτεκτονικής. Αντίστοιχα, η υπερβολική εξάρτηση από την άτυπη στήριξη των μετόχων, χωρίς την αντιμετώπιση των ελλείψεων στη διακυβέρνηση ή χωρίς τη διασφάλιση ότι οι μεταρρυθμίσεις δεν θα ανατραπούν, θα μπορούσε να δημιουργήσει προβλήματα ηθικού κινδύνου.

Προς το παρόν, το παράδοξο παραμένει: την ώρα που η πολυμέρεια αντιμετωπίζει υπαρξιακή απειλή, οι ΠΤΑ που γεννήθηκαν μέσα από αυτό το σύστημα έχουν εξελιχθεί στο πλησιέστερο ισοδύναμο ενός ασφαλούς λιμανιού — ακριβώς επειδή μεταρρυθμίστηκαν ταχύτερα από ό,τι υποχώρησαν οι πολιτικοί τους εντολείς. Μάλιστα, τα μέσα που εκδίδουν οι ΠΤΑ ενδέχεται να καταστούν ακόμη σημαντικότερα καθώς οι αγορές αμερικανικών κρατικών ομολόγων αρχίζουν να κλονίζονται. Πρόκειται για μια ευπρόσδεκτη, αν και επισφαλή, ειρωνεία. Το καθήκον των υπευθύνων χάραξης πολιτικής είναι να διασφαλίσουν ότι δεν θα μετατραπεί σε τραγική ειρωνεία.

Ο Erik Berglöf είναι Chief Economist της Asian Infrastructure Investment Bank.

Πηγή: Project Syndicate