Υπό αυτό το πρίσμα, ένα ιδιαίτερα εύστοχο παράδειγμα είναι η αρχική δημόσια προσφορά (IPO) της Nippon Telegraph and Telephone (NTT) τον Φεβρουάριο του 1987. Από άποψη χρηματοοικονομικού αποτυπώματος, η εισαγωγή της NTT στο χρηματιστήριο επισκίασε εκείνη της SpaceX, καθώς αντιστοιχούσε στο 7%-10% της τότε χρηματιστηριακής κεφαλαιοποίησης της Ιαπωνίας (ανάλογα με τον τρόπο υπολογισμού), έναντι περίπου 2,5% της σημερινής χρηματιστηριακής κεφαλαιοποίησης των Ηνωμένων Πολιτειών για τη SpaceX. Πάρε αυτό, Elon Musk! Ακόμη κι αν προστεθούν οι επικείμενες δημόσιες εγγραφές της OpenAI και της Anthropic, το αποτύπωμα της δημόσιας εγγραφής της NTT στα τέλη της δεκαετίας του 1980 παραμένει συντριπτικά μεγαλύτερο.

Κι όμως, η ιαπωνική χρηματιστηριακή αγορά απορρόφησε την IPO της NTT χωρίς την παραμικρή αναταραχή. Όχι μόνο επιβεβαιώθηκαν οι αρχικές προσδοκίες για την τιμή της μετοχής, αλλά η μετοχή της NTT συνέχισε να ενισχύεται σημαντικά, διπλασιάζοντας την αξία της μέσα στους δύο πρώτους μήνες διαπραγμάτευσης.

Ένας λόγος για τον ενθουσιασμό των επενδυτών ήταν ότι η NTT κυριαρχούσε στον ιαπωνικό τηλεπικοινωνιακό κλάδο. Συμβόλιζε τη μετάβαση της χώρας από μια βιομηχανική υπερδύναμη σε μια κοινωνία της πληροφορίας. Στην πράξη μονοπωλούσε τα τηλεπικοινωνιακά δίκτυα, τη μετάδοση δεδομένων και την ψηφιακή συνδεσιμότητα. Θεωρούνταν όχι μόνο πηγή μονοπωλιακών κερδών αλλά και μια συνολική επένδυση στην τεχνολογία της πληροφορίας. Ακόμη κι αν οι συσκευές φαξ και τα modem σύνδεσης μέσω τηλεφωνικής γραμμής έπαυαν να χρησιμοποιούνται, η εταιρεία θεωρούνταν ιδανικά τοποθετημένη για να αξιοποιήσει ό,τι θα ακολουθούσε.

Υπήρχε επίσης πίεση προς τους θεσμικούς επενδυτές να αποκτήσουν σημαντικές θέσεις στη μετοχή της NTT. Όπως σήμερα οι διαχειριστές παθητικών κεφαλαίων υποχρεώνονται να αγοράσουν μετοχές της SpaceX όταν αυτή ενταχθεί στους δείκτες που παρακολουθούν, έτσι και τότε οι ιαπωνικές τράπεζες και ασφαλιστικές εταιρείες ήταν ουσιαστικά υποχρεωμένες να αγοράσουν μετοχές της NTT, διαφορετικά θα έδιναν την εντύπωση ότι στοιχηματίζουν εναντίον της μετάβασης της Ιαπωνίας στην κοινωνία της πληροφορίας. Και, δεδομένης της μεγάλης βαρύτητας της NTT στον δείκτη Nikkei, αυτό σήμαινε στην πράξη ότι στοιχημάτιζαν εναντίον του ιαπωνικού χρηματιστηρίου και της ίδιας της ιαπωνικής οικονομίας. Σε ένα περιβάλλον όπου οι διαχειριστές τιμωρούνταν αυστηρά για εμφανείς ζημίες αλλά ανταμείβονταν ελάχιστα για επιτυχημένες αποκλίνουσες επιλογές, οι αντίθετες προς το ρεύμα τοποθετήσεις συνεπάγονταν σημαντικό προσωπικό και θεσμικό κίνδυνο.

Η μετοχή της NTT ευνοήθηκε επίσης από ένα ιδιαίτερα υποστηρικτικό μακροοικονομικό και χρηματοπιστωτικό περιβάλλον. Η οικονομική ανάπτυξη είχε επιβραδυνθεί σε σχέση με την περίοδο του «ιαπωνικού θαύματος» κατά το τρίτο τέταρτο του 20ού αιώνα, όμως η Ιαπωνία εξακολουθούσε να θεωρείται ένας εξαιρετικά ισχυρός ανταγωνιστής. Δεν είχε περάσει ούτε μία δεκαετία από την κυκλοφορία του μπεστ σέλερ του κοινωνιολόγου του Harvard Ezra Vogel, Japan as Number One, τίτλος που τότε δεν αντιμετωπιζόταν ακόμη με ειρωνεία. Ο δείκτης Nikkei ενισχύθηκε κατά 14% το 1985 και κατά ένα εντυπωσιακό 43% το 1986. Παράλληλα, η Τράπεζα της Ιαπωνίας μείωσε το βασικό επιτόκιό της από 5% στις αρχές του 1984 σε μόλις 2,5% στις αρχές του 1987, ωθώντας τους επενδυτές να αναζητήσουν εναλλακτικές τοποθετήσεις αντί των ιαπωνικών κρατικών ομολόγων.

Σήμερα γνωρίζουμε ότι ο ενθουσιασμός των επενδυτών ήταν υπερβολικός. Η Τράπεζα της Ιαπωνίας άρχισε να αυξάνει τα επιτόκια τον Μάιο του 1989, επιδιώκοντας να περιορίσει τις χρηματοπιστωτικές υπερβολές. Ο δείκτης Nikkei κορυφώθηκε τον Δεκέμβριο της ίδιας χρονιάς και στη συνέχεια ξεκίνησε η πτωτική του πορεία. Αξιοσημείωτο είναι, ωστόσο, ότι η μετοχή της NTT είχε κορυφωθεί ήδη από τον Απρίλιο του 1987. Μέχρι τον Απρίλιο του 1988 είχε υποχωρήσει κατά 25%, ενώ μέχρι τον Απρίλιο του 1989 είχε σημειώσει επιπλέον πτώση 37%. Κατά τη δεκαετία του 1990, η μετοχή της NTT διαπραγματευόταν περίπου στο ένα τρίτο έως το ήμισυ της αποτίμησής της κατά την περίοδο της χρηματιστηριακής φούσκας.

Η ειρωνεία είναι ότι η NTT είχε στην πραγματικότητα καλές επιχειρηματικές επιδόσεις εκείνη την περίοδο. Κατά τη δεκαετία του 1990 συνέχισε να επεκτείνεται σε νέες μορφές τηλεπικοινωνιών και υπηρεσιών δεδομένων. Ωστόσο, το επιχειρηματικό της μοντέλο αποδείχθηκε πολύ πιο εντάσεως κεφαλαίου από ό,τι είχαν υποθέσει οι επενδυτές, οι οποίοι είχαν φανταστεί έναν κόσμο άυλων ψηφιακών τεχνολογιών.

Με την πάροδο του χρόνου, η εταιρεία βρέθηκε επίσης αντιμέτωπη με νέο ανταγωνισμό. Η κινητή τηλεφωνία μείωσε τα εμπόδια εισόδου, καθώς δεν απαιτούσε πλέον από τις τηλεπικοινωνιακές εταιρείες να κατέχουν ολόκληρη την «ψηφιακή αλυσίδα αξίας», δηλαδή τόσο τις φυσικές όσο και τις τεχνολογικές υποδομές. Έτσι, η υψηλή παραγωγικότητα δεν μεταφράστηκε αυτόματα σε υπερκέρδη. Ωστόσο, η μετοχή της NTT είχε αποτιμηθεί σαν να ήταν όλα ιδανικά.

Από αυτή την ιστορία προκύπτουν αρκετά σημαντικά συμπεράσματα για το σήμερα. Πρώτον, ένα ευνοϊκό μακροοικονομικό και χρηματοπιστωτικό περιβάλλον μπορεί να στηρίξει το επενδυτικό κλίμα για κάποιο χρονικό διάστημα, όμως το περιβάλλον αυτό μπορεί να αλλάξει απότομα – και μαζί του και το κλίμα στις αγορές. Η παρατήρηση αυτή αποκτά ιδιαίτερη σημασία σήμερα, καθώς η Fed φαίνεται έτοιμη να αυξήσει τα επιτόκια.

Δεύτερον, θεσμικοί παράγοντες, όπως η ανάγκη των διαχειριστών κεφαλαίων να ακολουθούν τους χρηματιστηριακούς δείκτες, μπορούν να ενισχύσουν τη δυναμική της αγοράς. Όμως η δυναμική αυτή λειτουργεί και προς τις δύο κατευθύνσεις: μπορεί να συντηρεί την άνοδο των μετοχών, αλλά και να επιταχύνει την πτώση τους όταν αυτή ξεκινήσει.

Τρίτον, η τεχνολογική και αγοραστική κυριαρχία δεν διαρκεί για πάντα. Καθώς η τεχνολογία εξελίσσεται, ακόμη και ο πρωτοπόρος μιας αγοράς μπορεί να βρεθεί αντιμέτωπος με ανταγωνιστές που συμπιέζουν την κερδοφορία και τις αποδόσεις των επενδυτών, σε βαθμό που να μην δικαιολογούνται πλέον οι ιδιαίτερα υψηλές αποτιμήσεις των μετοχών.

Και πάλι, καμία ιστορική αναλογία δεν είναι τέλεια. Αυτό όμως δεν μειώνει την αξία τους ως προειδοποιητικών σημάτων.

Barry Eichengreen
Καθηγητής Οικονομικών και Πολιτικής Επιστήμης, University of California, Berkeley | πρώην Senior Policy Adviser στο International Monetary Fund (IMF)

Πηγή: Project Syndicate