$105 δισ. νέες μετοχές μέσα σε επτά μήνες

Οι αμερικανικές επιχειρήσεις έχουν αντλήσει περίπου 105 δισ. δολάρια μέσω follow-on εκδόσεων από τις αρχές του έτους έως το τέλος Ιουλίου.

Παράλληλα, η συνολική δραστηριότητα στην αγορά μετοχικών κεφαλαίων – συμπεριλαμβανομένων IPOs, follow-ons, μετατρέψιμων ομολόγων και SPACs – έφτασε τα 252 δισ. δολάρια μόνο στο δεύτερο τρίμηνο.

Πρόκειται για επίπεδο-ρεκόρ, υψηλότερο από τα 234 δισ. δολάρια του πρώτου τριμήνου του 2021, όταν η αμερικανική αγορά βρισκόταν ακόμη στη φάση της τεράστιας μεταπανδημικής έκρηξης των IPOs.

Ωστόσο, η Goldman Sachs υπογραμμίζει ότι η εικόνα δεν παραπέμπει ακόμη σε υπερβολική προσφορά.

Τόσο ο αριθμός των εκδόσεων όσο και η αξία τους σε σχέση με τη συνολική κεφαλαιοποίηση της αγοράς παραμένουν κάτω από τους μακροπρόθεσμους μέσους όρους.

Επιπλέον, η δραστηριότητα είναι ιδιαίτερα συγκεντρωμένη σε έναν περιορισμένο αριθμό μεγάλων deals.

Η τεχνητή νοημοσύνη πίσω από το νέο κύμα εκδόσεων

Ο σημαντικότερος παράγοντας πίσω από την αύξηση των εκδόσεων είναι η τεράστια ανάγκη χρηματοδότησης των επενδύσεων στην τεχνητή νοημοσύνη.

Περίπου 40% του συνολικού όγκου των follow-on εκδόσεων στις ΗΠΑ φέτος συνδέεται άμεσα ή έμμεσα με επενδύσεις στην AI, σύμφωνα με τη Goldman.

Και το ποσοστό αυτό, σύμφωνα με τους αναλυτές της τράπεζας, είναι πιθανό να αυξηθεί περαιτέρω.

Ο λόγος είναι απλός: οι hyperscalers καλούνται να πραγματοποιήσουν επενδύσεις πρωτοφανούς κλίμακας σε data centers, chips, δίκτυα και ενεργειακές υποδομές, προκειμένου να ανταποκριθούν στην εκρηκτική ζήτηση για υπολογιστική ισχύ.

Το πρόβλημα είναι ότι η κλίμακα των επενδύσεων αρχίζει να ξεπερνά τις δυνατότητες χρηματοδότησης από τις ίδιες τις λειτουργικές ταμειακές ροές.

$1,1 τρισ. capex από τους hyperscalers

Οι εκτιμήσεις της αγοράς δείχνουν ότι οι κεφαλαιουχικές δαπάνες των μεγάλων hyperscalers θα μπορούσαν να φτάσουν περίπου τα 1,1 τρισ. δολάρια το 2027.

Το ποσό αυτό αναμένεται να ξεπεράσει τις λειτουργικές ταμειακές ροές τους κατά περίπου 150 δισ. δολάρια.

Με άλλα λόγια, ακόμη και οι εξαιρετικά κερδοφόρες εταιρείες που βρίσκονται στην καρδιά της επανάστασης της AI θα χρειαστούν πρόσθετη χρηματοδότηση για να διατηρήσουν τον ρυθμό των επενδύσεών τους.

Η Goldman εκτιμά ότι η κατάσταση θα αρχίσει να βελτιώνεται από το 2028, όταν οι hyperscalers αναμένεται να επιστρέψουν σε θετικές ελεύθερες ταμειακές ροές μετά τις τεράστιες επενδύσεις.

Το κρίσιμο ερώτημα επομένως δεν είναι αν η AI δημιουργεί έσοδα – αυτό πλέον είναι ξεκάθαρο – αλλά αν ο ρυθμός αύξησης των εσόδων θα είναι αρκετός ώστε να δικαιολογήσει το τεράστιο κόστος κεφαλαίου που απαιτείται για την ανάπτυξή της.

Το μεγαλύτερο μέρος της χρηματοδότησης θα έρθει από χρέος

Η Goldman Sachs εκτιμά ότι οι hyperscalers θα χρηματοδοτήσουν περίπου 35% των κεφαλαιουχικών δαπανών του 2027 μέσω χρέους.

Αυτό μεταφράζεται σε περίπου 400 δισ. δολάρια νέων εκδόσεων χρέους παγκοσμίως.

Το χρέος, επομένως, αναμένεται να αποτελέσει το βασικό εργαλείο χρηματοδότησης της επόμενης φάσης της AI.

Ωστόσο, η αγορά μετοχών θα συνεχίσει να διαδραματίζει σημαντικό ρόλο.

Οι εταιρείες μπορούν να χρησιμοποιήσουν νέες εκδόσεις μετοχών για να χρηματοδοτήσουν πολυετή επενδυτικά προγράμματα, χωρίς να επιβαρύνουν υπερβολικά τους ισολογισμούς τους και χωρίς να εξαρτώνται αποκλειστικά από την ικανότητα των αγορών χρέους να απορροφήσουν εκατοντάδες δισεκατομμύρια δολάρια νέων ομολογιακών εκδόσεων.

Η μεγάλη «ασπίδα»: $1,4 τρισ. buybacks

Εδώ βρίσκεται όμως το κρίσιμο στοιχείο για την αμερικανική αγορά μετοχών.

Η αυξανόμενη προσφορά νέων μετοχών δεν σημαίνει απαραίτητα ότι η καθαρή προσφορά μετοχών στην αγορά θα εκτοξευθεί.

Ο λόγος είναι οι επαναγορές ιδίων μετοχών.

Σύμφωνα με τη Goldman, τα buybacks των εταιρειών του S&P 500 αυξάνονται με ρυθμό περίπου 11% σε ετήσια βάση στο δεύτερο τρίμηνο.

Ακόμη πιο εντυπωσιακό είναι ότι οι νέες εγκρίσεις προγραμμάτων επαναγοράς έχουν ήδη φτάσει σχεδόν το 1 τρισ. δολάρια από τις αρχές του έτους, επίπεδο-ρεκόρ.

Η Goldman Sachs εκτιμά ότι οι συνολικές επαναγορές μετοχών στις ΗΠΑ θα φτάσουν περίπου τα 1,4 τρισ. δολάρια το 2026.

Το ποσό αυτό είναι υπερδιπλάσιο από τα περίπου 700 δισ. δολάρια της πρωτογενούς προσφοράς νέων μετοχών που αναμένεται να δημιουργηθεί.

Η αριθμητική της αγοράς

Η εικόνα αυτή εξηγεί γιατί, παρά την αύξηση των εκδόσεων, η Goldman δεν θεωρεί ότι υπάρχει σήμερα ένας μεγάλος κίνδυνος υπερπροσφοράς μετοχών.

Τα buybacks λειτουργούν ως ένας τεράστιος μηχανισμός απορρόφησης της προσφοράς.

Οι εταιρείες εκδίδουν όταν οι αποτιμήσεις είναι υψηλές

Υπάρχει και ένας ακόμη παράγοντας που βοηθά τις εταιρείες.

Οι follow-on εκδόσεις τείνουν να αυξάνονται όταν οι αγορές βρίσκονται σε ανοδική φάση και οι μετοχές διαπραγματεύονται σε υψηλές αποτιμήσεις.

Αυτό ακριβώς συμβαίνει σήμερα.

Οι εταιρείες μπορούν να αντλήσουν κεφάλαια με σχετικά ευνοϊκούς όρους, ιδιαίτερα όταν η μετοχή τους διαπραγματεύεται με premium έναντι της ευρύτερης αγοράς.

Παράλληλα, η Goldman δεν εντοπίζει μέχρι στιγμής ενδείξεις ότι η αγορά δυσκολεύεται να απορροφήσει τις νέες εκδόσεις.

Ούτε οι εκπτώσεις στις τιμές των προσφορών ούτε η συμπεριφορά των μετοχών μετά τις εκδόσεις εμφανίζουν, σύμφωνα με την τράπεζα, «μη φυσιολογικά» σημάδια κόπωσης.

Αυτό είναι σημαντικό: η αγορά εξακολουθεί να έχει τη δυνατότητα να απορροφά νέα προσφορά μετοχών χωρίς να απαιτείται μεγάλη έκπτωση από τις εταιρείες.

Το πραγματικό ρίσκο βρίσκεται μπροστά

Η σημερινή ισορροπία, ωστόσο, δεν είναι απαραίτητα μόνιμη.

Εάν οι επενδύσεις στην AI συνεχίσουν να αυξάνονται ταχύτερα από τις ταμειακές ροές που δημιουργούν οι hyperscalers, οι ανάγκες χρηματοδότησης θα μεγαλώσουν.

Και τότε η αγορά θα πρέπει να απορροφήσει ταυτόχρονα:

περισσότερες εκδόσεις μετοχών,

εκατοντάδες δισεκατομμύρια δολάρια νέου χρέους,

τεράστιες επενδύσεις σε data centers,

και πιθανώς χαμηλότερες αποδόσεις κεφαλαίου.

Αυτό θα μπορούσε να μετατρέψει σταδιακά τη σημερινή ισορροπία προσφοράς–ζήτησης σε μεγαλύτερη πρόκληση για τις αποτιμήσεις.

Προς το παρόν, όμως, η εικόνα παραμένει θετική.

Το μήνυμα της Goldman για την Wall Street

Η Goldman Sachs ουσιαστικά υποστηρίζει ότι η αύξηση των εκδόσεων μετοχών δεν αποτελεί ακόμη bearish σήμα για την αμερικανική αγορά.

Αντίθετα, αποτελεί σε μεγάλο βαθμό φυσιολογική εξέλιξη μιας αγοράς όπου οι εταιρείες έχουν ισχυρά κίνητρα να αντλήσουν κεφάλαια σε υψηλές αποτιμήσεις.

Το κρίσιμο είναι ότι η ζήτηση από τις ίδιες τις επιχειρήσεις παραμένει ακόμη ισχυρότερη από την προσφορά.

Με buybacks ύψους περίπου 1,4 τρισ. δολαρίων, η Wall Street διαθέτει έναν ισχυρό μηχανισμό απορρόφησης των νέων μετοχών.

Όμως πίσω από αυτή την ισορροπία κρύβεται μια πολύ μεγαλύτερη επενδυτική ιστορία: η AI έχει πλέον μετατραπεί από τεχνολογική επανάσταση σε τεράστιο χρηματοδοτικό project.

Τα επόμενα χρόνια θα απαιτηθούν τρισεκατομμύρια δολάρια για data centers, chips και ενεργειακές υποδομές. Εφόσον τα έσοδα και οι ταμειακές ροές συνεχίσουν να αυξάνονται με ρυθμούς που δικαιολογούν αυτές τις επενδύσεις, η αγορά μπορεί να απορροφήσει το κόστος.

Αν όμως οι αποδόσεις των επενδύσεων αρχίσουν να υποχωρούν, τότε η ίδια η χρηματοδότηση της AI μπορεί να εξελιχθεί από κινητήρας της αγοράς σε πηγή πίεσης για τις αμερικανικές μετοχές.

Και αυτή είναι ίσως η σημαντικότερη μεταβλητή για την πορεία του S&P 500 την επόμενη διετία: όχι μόνο πόσα κέρδη θα παράγει η AI, αλλά πόσα τρισεκατομμύρια θα χρειαστεί για να συνεχίσει να αναπτύσσεται.