Η UBS υπογραμμίζει ότι η υποβάθμιση ενός κράτους-μέλους δεν μεταφέρεται αυτομάτως στην αξιολόγηση της ΕΕ. Καθοριστικό ρόλο παίζει η σχετική βαρύτητα κάθε χώρας στη συνολική πιστοληπτική εικόνα του μπλοκ, καθώς και ο τρόπος με τον οποίο κάθε οίκος αξιολογεί τις εγγυήσεις και τις χρηματοδοτικές δεσμεύσεις των κρατών.

Πόσο χαμηλά θα πρέπει να υποχωρήσει η Γαλλία;

Σύμφωνα με τους αναλυτές της UBS, η γαλλική αξιολόγηση θα έπρεπε να υποχωρήσει σημαντικά προτού η επιδείνωσή της επηρεάσει από μόνη της τη σταθμισμένη μέση πιστοληπτική αξιολόγηση των κρατών-μελών, με βάση τις μεθοδολογίες δύο μεγάλων οίκων.

Ειδικότερα, το σχετικό όριο τοποθετείται στο Baa3 για τη Moody’s και στο BBB για τη S&P. Πρόκειται για επίπεδα αρκετά χαμηλότερα από τις σημερινές αξιολογήσεις της Γαλλίας.

Ακόμη μικρότερη θεωρείται η άμεση έκθεση στην περίπτωση της Fitch. Σύμφωνα με την ανάλυση, η Γαλλία δεν περιλαμβάνεται στη δεξαμενή των κρατών με αξιολόγηση AAA που χρησιμοποιεί ο οίκος για να αξιολογήσει την πιστοληπτική στήριξη της Ευρωπαϊκής Ένωσης.

Αυτό σημαίνει ότι μια νέα υποβάθμιση της Γαλλίας θα μπορούσε να εντείνει τις ανησυχίες για τη δημοσιονομική κατάσταση της Ευρωζώνης, χωρίς όμως να οδηγεί αναγκαστικά σε αντίστοιχη υποβάθμιση της ΕΕ.

Η Γερμανία αποτελεί σημαντικότερο παράγοντα κινδύνου

Η UBS εντοπίζει μεγαλύτερη δυνητική ευπάθεια στη Γερμανία, καθώς η πιστοληπτική ισχύς των κρατών με τις υψηλότερες αξιολογήσεις αποτελεί σημαντικό στοιχείο της χρηματοδοτικής αξιοπιστίας της ΕΕ.

Εάν η αξιολόγηση ισχυρών κρατών υποχωρούσε και περιοριζόταν η δυνατότητά τους να καλύπτουν τις χρηματοδοτικές υποχρεώσεις του ευρωπαϊκού προϋπολογισμού, οι επιπτώσεις θα μπορούσαν να είναι πιο ουσιαστικές.

Η συγκεκριμένη παράμετρος έχει ιδιαίτερη σημασία για την αγορά ευρωπαϊκών ομολόγων, καθώς η αξιοπιστία του κοινού ευρωπαϊκού χρέους δεν στηρίζεται μόνο στις υφιστάμενες δημοσιονομικές δεσμεύσεις, αλλά και στην ικανότητα των κρατών-μελών να ανταποκριθούν σε αυτές ακόμη και σε περιόδους έντονης πίεσης.

Οι ευρωπαϊκές εγγυήσεις και το σενάριο αθέτησης πληρωμών

Ένα από τα βασικά στηρίγματα της πιστοληπτικής αξιολόγησης της ΕΕ είναι οι μηχανισμοί που επιτρέπουν στην Ευρωπαϊκή Επιτροπή να ζητήσει πρόσθετες συνεισφορές από τα υπόλοιπα κράτη-μέλη, εφόσον κάποια χώρα δεν εκπληρώσει τις υποχρεώσεις της.

Οι συγκεκριμένες δικλίδες ασφαλείας αποσκοπούν στη διασφάλιση της εξυπηρέτησης των υποχρεώσεων της Ένωσης, ακόμη και σε περίπτωση που ένα κράτος αντιμετωπίσει δυσκολίες στην καταβολή των προβλεπόμενων ποσών.

Ωστόσο, η UBS επισημαίνει ένα κρίσιμο σημείο: οι σχετικές ρυθμίσεις δεν έχουν δοκιμαστεί στην πράξη. Επομένως, η πραγματική αποτελεσματικότητά τους σε ένα ακραίο σενάριο παραμένει άγνωστη.

Η ύπαρξη των μηχανισμών αυτών παρέχει προστασία, αλλά δεν εξαλείφει πλήρως τους κινδύνους που θα μπορούσαν να προκύψουν από μια σοβαρή δημοσιονομική ή πολιτική κρίση σε κράτος-μέλος.

Η πολιτική διάσταση του ευρωπαϊκού χρέους

Πέρα από τις τεχνικές παραμέτρους των αξιολογήσεων, η UBS αναδεικνύει και έναν μακροπρόθεσμο κίνδυνο: την πολιτική αντίσταση στην περαιτέρω δημοσιονομική ενοποίηση της Ευρώπης.

Στη Γαλλία έχουν διατυπωθεί προτάσεις για περιορισμό των συνεισφορών στον προϋπολογισμό της ΕΕ, ενώ στη Γερμανία ενισχύονται οι αντιδράσεις απέναντι στην περαιτέρω επέκταση του κοινού δανεισμού.

Οι εξελίξεις αυτές θα μπορούσαν να περιορίσουν τη δυνατότητα της Ένωσης να επεκτείνει την αγορά κοινού χρέους και να καθιερώσει πιο μόνιμους μηχανισμούς κοινής χρηματοδότησης.

Παρά ταύτα, οι ήδη συμφωνημένες δημοσιονομικές δεσμεύσεις των κρατών-μελών προσφέρουν ένα επίπεδο προστασίας απέναντι σε απότομες μεταβολές της διαθέσιμης χρηματοδότησης.

Η βασική διάκριση είναι ότι οι πολιτικές διαφωνίες μπορεί να δυσκολέψουν την έκδοση νέων ευρωπαϊκών ομολόγων και την περαιτέρω εμβάθυνση της κοινής χρηματοδότησης, χωρίς αυτό να σημαίνει απαραίτητα ότι υπονομεύεται η πιστοληπτική αξιοπιστία του ήδη εκδοθέντος χρέους.

Τι σημαίνει για την αγορά ομολόγων

Το συμπέρασμα της UBS είναι ότι μια νέα υποβάθμιση της Γαλλίας δεν θα πρέπει να θεωρείται από μόνη της άμεση απειλή για την πιστοληπτική αξιολόγηση της Ευρωπαϊκής Ένωσης. Μεγαλύτερη σημασία έχουν η συνολική ισχύς των κρατών που στηρίζουν τον ευρωπαϊκό προϋπολογισμό, η αποτελεσματικότητα των μηχανισμών εγγύησης και η πολιτική βούληση για την τήρηση των κοινών δεσμεύσεων.

Για τους επενδυτές, ωστόσο, η εξέλιξη της γαλλικής δημοσιονομικής κατάστασης παραμένει σημαντική, καθώς μπορεί να επηρεάσει τις αποδόσεις των γαλλικών ομολόγων και τη διαφορά τους από τα γερμανικά Bunds. Παράλληλα, η στάση του Βερολίνου απέναντι στον κοινό δανεισμό θα αποτελέσει βασικό παράγοντα για το μέλλον της ευρωπαϊκής αγοράς ομολόγων.

Το κρίσιμο ζήτημα δεν είναι μόνο αν η Γαλλία θα υποβαθμιστεί ξανά, αλλά αν η Ευρωπαϊκή Ένωση θα διατηρήσει την πολιτική συνοχή και τις χρηματοδοτικές εγγυήσεις που στηρίζουν το κοινό της χρέος. Η UBS εκτιμά ότι, προς το παρόν, η υποβάθμιση της Γαλλίας δεν αρκεί από μόνη της για να ανατρέψει αυτή την ισορροπία.