Είδαμε τα αποτελέσματα του 2025 που ανακοινώθηκαν χθες, περιμένοντας και τις σημερινές ανακοινώσεις των άλλων δύο τραπεζών. Το αποτέλεσμα το βρήκαμε μια χαρά, σχεδόν ακριβώς στα όρια των προβλέψεών μας στην περίπτωση της Πειραιώς (σε αυτή θα εστιάσουμε), με ελαφρώς μεγαλύτερη πίεση στους δείκτες ρευστότητας από ό,τι περιμέναμε. Βλέπουμε δυναμική από μη τραπεζικές δραστηριότητες τα επόμενα χρόνια, κάτι που θεωρούμε πολύ σημαντικό για όλες τις τράπεζες. Ικανοποιητικό μέρισμα, με καθαρή απόδοση περίπου 4,6%, η οποία αναμένεται να αυξηθεί περαιτέρω τα επόμενα χρόνια, με τη διοίκηση της τράπεζας να δηλώνει μάλιστα πως θα ρίξει το βάρος στις χρηματικές διανομές. Γενικά, μια καλή εικόνα στην ΠΕΙΡ (θα αναφερθούμε πιο συγκεκριμένα και στην ΠΕΙΡ και στις άλλες τράπεζες τις επόμενες ημέρες). Οι δείκτες αποτίμησης παραμένουν σε ελκυστικά επίπεδα, με φθηνότερες αποτιμήσεις σε σχέση με τις ευρωπαϊκές τράπεζες, παρότι η ψαλίδα έχει μειωθεί.

Όλα αυτά καλά, έχουμε όμως τη βασική μας ένσταση: μετά το ράλι, τα περιθώρια ανόδου σε σχέση με αυτό που θεωρούμε Fair Value είναι πολύ μικρά. Ακόμη και μετά την πρόσφατη διόρθωση, αφού μόλις πριν από μερικές ημέρες όλες οι τράπεζες βρίσκονταν υψηλότερα από αυτό που θεωρούμε δίκαιη αποτίμηση, όσο συντηρητικοί κι αν είμαστε στις προβλέψεις των επόμενων ετών. Οι ελληνικές τράπεζες παραμένουν ελκυστικές και ήμασταν και παραμένουμε θερμοί οπαδοί τους. Ωστόσο, θέλουμε ακόμη καλύτερες τιμές και μεγαλύτερα περιθώρια ανόδου για να τις αγοράσουμε ξανά, ώστε να επιτύχουμε μια πιο ευνοϊκή αναλογία κινδύνου–απόδοσης σε σχέση με την τρέχουσα, την οποία δεν θεωρούμε τόσο ελκυστική, δεδομένου ότι ένας επενδυτής αναλαμβάνει αρκετά μεγάλο ρίσκο σε σχέση με την προσδοκώμενη απόδοση, τουλάχιστον βραχυπρόθεσμα – μεσοπρόθεσμα.

Πάμε όμως να δούμε μερικά πιο συγκεκριμένα νούμερα για την Πειραιώς. Από αυτά που δεν μας άρεσαν, το μοναδικό αρνητικό σημείο, ήταν η μεγαλύτερη του αναμενομένου πίεση στους δείκτες ρευστότητας, με τον CET1 στο 12,7% από 14,4% στο τέλος 9μήνου και 14,7% στο τέλος του 2024. Ο συνολικός δείκτης κεφαλαιακής επάρκειας διαμορφώθηκε στο 18,7% έναντι 20,34% και 19,9% τις αντίστοιχες περιόδους που αναφέραμε. Βέβαια δε σημαίνει πως η κατάσταση δεν παραμένει πλήρως ελεγχόμενη. Καλή η εικόνα στο δείκτη μη εξυπηρετούμενων ανοιγμάτων, μετά από κάποιες σχετικές αναπροσαρμογές, στο 2%. Ο δείκτης δάνεια προς καταθέσεις παραμένει στο 67%, απόλυτα ικανοποιητικός, επιτρέποντας περαιτέρω πιστωτική επέκταση της τράπεζας, ανάλογα με τις συνθήκες της αγοράς. Τα καθαρά κέρδη ανήλθαν σε 1,07 δισ. ευρώ, οριακά καλύτερα από τις προβλέψεις μας. Το P/BV διαμορφώθηκε στο 1,07× (στο P/TBV θα αναφερθούμε σε επόμενα σχόλιά μας), με το P/E Ratio στο 9,4× με βάση τα κέρδη του 2025 και τη μερισματική απόδοση (DY) περίπου 4,9% προ φόρου.

Με βάση τις προβλέψεις μας για τις επιδόσεις των επόμενων ετών, εκτιμούμε για τα έτη 2026, 2027 και 2028 καθαρά κέρδη αντίστοιχα 1,123 δισ., 1,18 δισ. και 1,238 δισ. ευρώ. Στους δείκτες αποτίμησης, το eP/E Ratio του 2028 διαμορφώνεται στο 8,2χ, το P/BV στο 0,814χ και η μερισματική απόδοση στο 7,5 με 8% άκρως ελκυστική. Καλοί δείκτες αποτίμησης, με την Πειραιώς και την Τράπεζα Κύπρου να παραμένουν σταθερά κορυφαίες επιλογές μας από τις τράπεζες. Ωστόσο, επαναλαμβάνομε πως θα θέλαμε καλύτερες τιμές για να μιλήσουμε για μεγαλύτερα περιθώρια ανόδου.

Να κλείσουμε με ένα πολύ σύντομο σχόλιο για τα αποτελέσματα του ΟΤΕ. Αρχικά, θα μείνουμε στη μόνιμη επισήμανσή μας: πρόκειται για μια πολύ σοβαρή εισηγμένη, με σταθερά σοβαρές διοικήσεις και έναν από τους πιο υγιείς ισολογισμούς ανάμεσα στις διεθνείς εταιρείες του κλάδου. Ωστόσο, το πρόβλημά μας συνεχίζει να σχετίζεται με τις προοπτικές του κλάδου, βλέποντας σημαντική μείωση των περιθωρίων κέρδους τα επόμενα χρόνια, πιθανόν και σε μεγαλύτερο βαθμό από ό,τι αναμένουμε. Γενικά υπάρχει μια εμφανής έλλειψη growth story, μην βλέποντας πως μπορεί να αλλάξει αυτό. Όσον αφορά τα αποτελέσματα του ΟΤΕ για το 2025, σε ορισμένα σημεία ήταν καλύτερα από ό,τι περιμέναμε. Δεν θεωρούμε ότι ο ΟΤΕ είναι υπερτιμημένος σε όρους αποτίμησης, αλλά με δεδομένες τις επιφυλάξεις μας για τον κλάδο, εκτιμούμε ότι θα συνεχίσει να υπό-αποδίδει τα επόμενα χρόνια. Μετά τα αποτελέσματα, θεωρούμε πως η μετοχή βρίσκεται περίπου στο Fair Value στις τρέχουσες τιμές.