Όπως επισημαίνει, τους τελευταίους 12 μήνες η ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ ανακηρύχθηκε προτιμώμενος μειοδότης για την παραχώρηση του πιο προσοδοφόρου αυτοκινητόδρομου της Ελλάδας (Αττική Οδός) μετά από προσφορά 3,27 δισ. ευρώ, ο προτιμώμενος πλειοδότης για την κατασκευή και λειτουργία του μεγαλύτερου οδικού έργου στην Ευρώπη (ΒΟΑΚ) σε αξία, ενώ ο όμιλος ανακοίνωσε συμφωνία για την πώληση του μεριδίου του 36,59% στη θυγατρική ΤΕΡΝΑ ΕΝΕΡΓΕΙΑΚΗ στη Masdar έναντι 0,9 δισ. ευρώ (>50% της τρέχουσας κεφαλαιοποίησης της ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ).

ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ

Σε αυτό το σημείο, η AXIA βλέπει ότι η συνολική ισχύς μετοχικού κεφαλαίου (καθαρή από τις δεσμεύσεις μετοχικού κεφαλαίου για ήδη ανατεθέντα έργα) την επόμενη περίοδο (2024-28) εκτιμάται σε περίπου 2 δισ. ευρώ που θα μπορούσαν να μοχλευθούν έως και 9-10 δισ. ευρώ για την επιδίωξη νέων έργων. Άλλωστε, μετά τη συμφωνία με τη Masdar, η καθαρή ταμειακή θέση της εταιρείας θα φτάσει τα 0,6 δισ. ευρώ με την ακαθάριστη ταμειακή θέση στα 1,5 δισ. ευρώ.

Σε αυτό το πλαίσιο, η AXIA βλέπει τον καθαρό δανεισμό να κορυφώνεται στα 4,6 δισ. ευρώ το 2025 και στη συνέχεια να μειώνεται σταδιακά στα 4 δισ. ευρώ το 2028, λόγω της κερδοφορίας των έργων.

Τα EBITDA για το 2024 αναμένονται από την AXIA στα 389 εκατ. ευρώ, ενώ καθώς ενσωματώνονται οι παραχωρήσεις της Εγνατίας και της Αττικής Οδού (και οι δύο αρχίζουν την 1η Ιουλίου 2025), το EBITDA για το 2025 εκτιμάται να ανέλθει στα 533,7 εκατ. ευρώ (+37% σε ετήσια βάση). Το 2026 με την πλήρη λειτουργία των 2 αυτοκινητοδρόμων, το EBITDA θα αυξηθεί σε περίπου 680 εκατ. ευρώ. 

Καθαρό το επενδυτικό story

Σύμφωνα με την AXIA, η μόχλευση δεν αποτελεί θέμα πλέον. Δεδομένων των επενδύσεων εντάσεως κεφαλαίου που απαιτεί ο τομέας των υποδομών, η μόχλευση ήταν πάντα ένα θέμα συζήτησης σχετικά με το επενδυτικό story της ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ και κάθε επιτάχυνση του επενδυτικού προγράμματος εκλαμβάνονταν ως επιβάρυνση του ισολογισμού. Μετά την πώληση της ΤΕΡΝΑ ΕΝΕΡΓΕΙΑΚΗ, ο όμιλος πλέον μπορεί να κυνηγήσει νέες προσοδοφόρες επενδύσεις διατηρώντας μια πιο μετριοπαθή μόχλευση στον ισολογισμό που πλέον εναρμονίζεται με κορυφαίους δείκτες σε διεθνές επίπεδο. Πιο αναλυτικά, μετά και την συναλλαγή, το καθαρό ταμείο της μητρικής εταιρείας εκτιμάται στα 600 εκατ. ευρώ με τα συνολικά ταμειακά διαθέσιμα στα 1,5 δισ. ευρώ.

Σχετικά με την αποτίμηση, όπως σημειώνει η ΑΧΙΑ, εκτός από το value crystallization που προσφέρει η συναλλαγή της ΤΕΡΝΑ ΕΝΕΡΓΕΙΑΚΗ,  το επενδυτικό story της ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ γίνεται πολύ πιο ξεκάθαρο με τον τομέα των υποδομών να συνεισφέρει το μεγαλύτερο κομμάτι της κερδοφορίας για τα επόμενα χρόνια, προσφέροντας παράλληλα και σημαντικές συνέργειες.

Η πραγματική αξία

Σύμφωνα με την ΑΧΙΑ, είναι προφανές ότι υπάρχει μεγάλη απόσταση μεταξύ αυτών που αποτιμάει αυτή την στιγμή η αγορά και της πραγματικής εσωτερικής τους αξίας. Σε αυτό το πλαίσιο, η χρηματιστηριακή σημειώνει ότι με βάση το σενάριο που έχει τρέξει για τα τρέχοντα επίπεδα αποτίμησης, φαίνεται η αγορά να δίνει μηδενική αξία στο χαρτοφυλάκιο των παραχωρήσεων παρόλο που περιλαμβάνει και έργα που βρίσκονται ήδη σε λειτουργία και επιστρέφουν μερίσματα. Σύμφωνα με τη χρηματιστηριακή, με μία άλλη ανάγνωση των δεδομένων, θα μπορούσε κάποιος να πει ότι η αγορά κάνει discount την αξία του χαρτοφυλακίου των παραχωρήσεων με >16%, αποτίμηση που δεν φαίνεται λογική για έργα τέτοιας ποιότητας. Μάλιστα, η AXIA αναφέρει ως παράδειγμα το πρόσφατο IPO για το Αεροδρόμιο της Αθήνας, το οποίο αποτιμήθηκε με περίπου 8,0%.

Ακόμα σύμφωνα με την ΑΧΙΑ, παύει να υφίσταται λόγος για holding company discount (παραδοσιακά η αγορά έβαζε 10% έως 20%) καθώς πλέον το σύνολο της κερδοφορίας θα προέρχεται από δραστηριότητες που ελέγχονται και διοικούνται πλήρως από τον Όμιλο.

Τιμή – στόχος

Έτσι σύμφωνα με την μέθοδο Sum Of The Parts η χρηματιστηριακή υπολογίζει την τιμή-στόχο για την ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ στα 27,40 ευρώ ανά μετοχή (από 24,80 ευρώ προηγουμένως) διατηρώντας τη σύσταση αγοράς με περιθώριο ανόδου 64% από τα τρέχοντα επίπεδα.

Πέραν, δηλαδή, από την αποκρυστάλλωση αξίας μετά τη συμφωνία για την ΤΕΡΝΑ ΕΝΕΡΓΕΙΑΚΗ, η AXIA πιστεύει ότι το επενδυτικό story της ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ θα πρέπει να είναι πιο ξεκάθαρο στους επενδυτές καθώς ο κλάδος των υποδομών θα παράγει το μεγαλύτερο μέρος της κερδοφορίας του ομίλου τα επόμενα χρόνια.

Έτσι, για την AXIA είναι προφανές ότι υπάρχει μεγάλο χάσμα μεταξύ αυτού που αποτιμά σήμερα η αγορά, σε σύγκριση με την αξία του χαρτοφυλακίου παραχώρησης του ομίλου.