Με τη χθεσινοβραδινή αναβάθμιση στην κατηγορία Baa3, το πρώτο «σκαλί» της επενδυτικής κατηγορίας, αυτό το «επεισόδιο» 15ετούς διάρκειας τελειώνει και πλέον η Ελλάδα έχει επανέλθει στο investment grade των τριών μεγάλων οίκων αξιολόγησης, αλλά και των υπόλοιπων οίκων που αναγνωρίζονται από την Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα.

Μάλιστα, αυτή η αναβάθμιση είναι ακόμη πιο σημαντική αυτή την περίοδο, όπως αξιολογείται από τους διεθνείς επενδυτές, καθώς οι περισσότερες χώρες της ευρωζώνης αντιμετωπίζουν δημοσιονομικές πιέσεις και βρίσκονται στο στόχαστρο των οίκων αξιολόγησης για υποβαθμίσεις πιστοληπτικής ικανότητας, όπως συνέβη ακόμη και στην περίπτωση της Γαλλίας.

Η αναβάθμιση... εξαργυρώνεται

Η επιστροφή στην επενδυτική κατηγορία δεν έχει μόνο αξία για το γόητρο της χώρας, αλλά «εξαργυρώνεται» άμεσα στις αγορές, με την ενίσχυση του επενδυτικού ενδιαφέροντος για ελληνικά assets (ομόλογα και μετοχές), ενώ γενικότερα ευνοεί την προσέλκυση επενδύσεων στη χώρα, καθώς η Ελλάδα μετατρέπεται από παρίας της ευρωζώνης σε μία σταθερή οικονομία, που μπορεί να υποδεχθεί περισσότερες άμεσες ξένες επενδύσεις.

Σε ό,τι αφορά τα ομόλογα, ο γενικός διευθυντής του ΟΔΔΗΧ, Δημήτρης Τσάκωνας έχει εξηγήσει τη σημασία που έχει για την Ελλάδα η αναβάθμιση και από τον τρίτο μεγάλο οίκο αξιολόγησης, σημειώνοντας ότι, με βάση αναλύσεις που έχουν γίνει, η αναβάθμιση από δύο οίκους φέρνει εισροές στα ομόλογα 6 - 10 δισ. ευρώ, αλλά με την επενδυτική βαθμίδα και από τους τρεις οι εισροές διπλασιάζονται και φθάνουν έως 20 δισ.

Ήδη μέσα στην εβδομάδα ξένοι επενδυτές «έπαιξαν» το στοίχημα της επικείμενης αναβάθμισης, εκτινάσσοντας στα ύψη τη ζήτηση για ελληνικούς τίτλους και μάλιστα όχι βραχυχρόνιας διάρκειας, αλλά 15ετή και 30ετή. Ο ΟΔΔΗΧ προχώρησε σε νέο άνοιγμα δύο τέτοιων εκδόσεων, ενώ παράλληλα απέσυρε με προσφορά επαναγοράς τίτλους που θα έληγαν το 2026. Για τα 15ετή και 30ετή, η ζήτηση που εκδηλώθηκε ήταν η μεγαλύτερη που έχει καταγραφεί σε συναλλαγή πρωτογενούς αγοράς για ελληνικό χρέος στην ιστορία, όπως τονίζει ο ΟΔΔΗΧ.

Σύμφωνα με τη σχετική ανακοίνωση, λαμβάνοντας ώθηση από την εν εξελίξει αναβάθμιση των ελληνικών assets μετά την επιστροφή της Ελληνικής Δημοκρατίας στην επενδυτική βαθμίδα, η συναλλαγή προσέλκυσε προσφορές που ξεπέρασαν τα 56,5 δισ. ευρώ, ποσό που αντιπροσωπεύει τη μεγαλύτερη ζήτηση τίτλων στην ιστορία για οποιαδήποτε κοινοπρακτική έκδοση ομολόγων.

Οι ισχυρές πιστοληπτικές αξιολογήσεις και η δημοσιονομική πειθαρχία της Ελληνικής Δημοκρατίας προσέλκυσαν συνολικά 430 εντολές αγοράς ομολόγων, αναδεικνύοντας τη συνεχιζόμενη έλξη της παγκόσμιας επενδυτικής κοινότητας από τους ελληνικούς τίτλους, τονίζει ο ΟΔΔΗΧ. Οι συναλλαγές αυτές έφεραν στα ταμεία του Δημοσίου συνολικά 3,5 δισ. και από αυτά 1,5 δισ. κατευθύνθηκε σε επαναγορά τίτλων που λήγουν το 2026.

Πλέον διαμορφώνεται εξαιρετικό περιβάλλον για τα ελληνικά ομόλογα, καθώς ο ΟΔΔΗΧ έχει σχεδόν καλύψει πλήρως τις δανειακές ανάγκες του 2025 και θα χρειασθεί να αντλήσει ως το τέλος του έτους λιγότερα από 1 δισ., ενώ η αναβάθμιση θα οδηγήσει τα ελληνικά ομόλογα σε περισσότερους παγκόσμιους δείκτες ομολόγων, φέρνοντας νέες εισροές από παθητικά funds.

Έρχεται και η αναβάθμιση του ΧΑ

Σε ό,τι αφορά το χρηματιστήριο, η εντυπωσιακή άνοδος κατά 4% του Γενικού Δείκτη αυτή την εβδομάδα, με τις τράπεζες να κερδίζουν πάνω από 8% και συνολικά σχεδόν 30% από την αρχή του έτους ήταν μια τυπική περίπτωση προεξόφλησης της αναμενόμενης αναβάθμισης από τους επενδυτές, μια αναβάθμιση που ανοίγει τον δρόμο και για την επιστροφή του Χρηματιστηρίου Αθηνών από τη... δεύτερη κατηγορία (αναδυόμενες αγορές) στην κορυφαία κατηγορία (ανεπτυγμένες αγορές), σύμφωνα με τις αξιολογήσεις κορυφαίων οίκων, όπως η MSCI και η FTSE Russell.

Ειδικά για την αναβάθμιση από την MSCI, που θεωρείται και η σημαντικότερη, καθώς τους δείκτες της παρακολουθούν περισσότερα παθητικά funds, η αναβάθμιση «ξεκλειδώνει» τη διαδικασία για να χαρακτηρισθεί και πάλι η Ελλάδα ανεπτυγμένη αγορά, καθώς ο οίκος έχει ξεκαθαρίσει ότι αυτό ήταν το μοναδικό εμπόδιο μέχρι σήμερα.

Όπως έχει τονίσει ο Γιάννος Κοντόπουλος, διευθύνων σύμβουλος της ΕΧΑΕ, «η επικείμενη αναβάθμιση της αγοράς μας που ξεκίνησε το 2024 από δύο οίκους αξιολόγησης, θα δημιουργήσει νέες επενδυτικές ευκαιρίες, ενισχύοντας τη ρευστότητα και προσελκύοντας φρέσκα κεφάλαια στο Χρηματιστήριο Αθηνών. Παράλληλα, θα ενδυναμώσει περαιτέρω την αγορά μας, προσελκύοντας περισσότερους επενδυτές και ενισχύοντας το ενδιαφέρον για νέες εισαγωγές εταιρειών».

Moody's: Τι λέει για Δημόσιο και τράπεζες

Στην ανακοίνωσή της, η Moody's τονίζει, μεταξύ άλλων, ότι:

Η αναβάθμιση αντανακλά την άποψή μας ότι το πιστωτικό προφίλ της Ελλάδας έχει πλέον μεγαλύτερη ανθεκτικότητα σε πιθανές μελλοντικές διαταραχές. Τα δημόσια οικονομικά βελτιώθηκαν ταχύτερα από ό,τι αναμενόταν. Με βάση την πολιτική στάση της κυβέρνησης, τις θεσμικές βελτιώσεις που αποδίδουν καρπούς και ένα σταθερό πολιτικό περιβάλλον, αναμένουμε ότι η Ελλάδα θα συνεχίσει να έχει σημαντικά πρωτογενή πλεονάσματα που θα μειώσουν σταθερά το υψηλό βάρος του χρέους της. Επιπλέον, η υγεία του τραπεζικού τομέα συνεχίζει να βελτιώνεται, γεγονός που περιορίζει τον κίνδυνο πιστωτικού γεγονότος που σχετίζεται με τον τραπεζικό τομέα και θα μπορούσε να έχει αρνητικό αντίκτυπο στο πιστωτικό προφίλ του κράτους.

Οι σταθερές προοπτικές αντανακλούν μια ισορροπία μεταξύ του γεγονότος ότι ορισμένες από τις κύριες πιστωτικές προκλήσεις της Ελλάδας θα βελτιωθούν αργά και των θετικών προοπτικών που σχετίζονται με τη σταθερότητα των θεσμών και την κατεύθυνση πολιτικής που αναφέρθηκε παραπάνω. Από την πλευρά των προκλήσεων, η ολοκλήρωση των θεσμικών και οικονομικών διαρθρωτικών μεταρρυθμίσεων που ενισχύουν την ανάπτυξη θα απαιτήσει χρόνο. Αν και το χρέος προς το ΑΕΠ έχει μειωθεί γρήγορα τα τελευταία χρόνια, θα παραμείνει ένα από τα υψηλότερα στο αξιολογημένο σύμπαν μας. Τούτου λεχθέντος, οι ελληνικές αρχές χρησιμοποιούν τη θετική δυναμική που δημιουργήθηκε από τους πόρους του Ταμείου Ανάκαμψης και Ανθεκτικότητας (RRF) για να εφαρμόσουν σθεναρά πολιτικές πιστωτικής στήριξης.

Το σκεπτικό της αξιολόγησης

Επί σειρά ετών, τα ελληνικά δημόσια οικονομικά έχουν υπερβεί τις βασικές προσδοκίες μας, γεγονός που αυξάνει την πεποίθησή μας ότι το ελληνικό χρέος θα παραμείνει σε σταθερή πτωτική πορεία. Οι βελτιώσεις αυτές οφείλονται τόσο στη συνεχιζόμενη συγκράτηση των δαπανών όσο και στα φορολογικά έσοδα που αυξάνονται γρήγορα υπό το πρίσμα των συνεχιζόμενων θεσμικών βελτιώσεων στη φορολογική συμμόρφωση και είσπραξη. 

Το 2024, η Ελλάδα δημιούργησε επιπλέον φορολογικά έσοδα ύψους 2 δισ. ευρώ μέσω των προσπαθειών της για την καταπολέμηση της φοροδιαφυγής, συμπεριλαμβανομένης της μείωσης του ελλείμματος ΦΠΑ. Αυτό το έχει επιτύχει εν μέρει μέσω μιας στρατηγικής ψηφιοποίησης μεγάλης κλίμακας που υποστηρίζει επίσης τη φορολογική συμμόρφωση. Η ώθηση για τον εκσυγχρονισμό της φορολογικής διοίκησης συνεχίζεται, γεγονός που ενισχύει την προσδοκία μας ότι η αύξηση των φορολογικών εσόδων θα παραμείνει ισχυρή μεσοπρόθεσμα.

Αυτή η υπεραπόδοση των εσόδων δεν έρχεται εις βάρος μιας αυξανόμενης φορολογικής σφήνας (η διαφορά μεταξύ μισθών προ φόρων και μετά φόρων), η οποία είναι σημαντική για τη διατήρηση της οικονομικής ανταγωνιστικότητας. Στην πραγματικότητα, η σφήνα του φόρου εργασίας έχει μειωθεί κατά περίπου 4,5 ποσοστιαίες μονάδες από το 2019 και οι αρχές συνεχίζουν να δίνουν προτεραιότητα σε μέτριες φορολογικές μειώσεις, όπως η μείωση των εισφορών κοινωνικής ασφάλισης, που επιτρέπουν στον πληθυσμό να αισθανθεί τους καρπούς των προσπαθειών καταπολέμησης της φοροδιαφυγής.

Όσον αφορά το μέλλον, η Ελλάδα αναμένεται να συνεχίσει να έχει μεγάλα πρωτογενή πλεονάσματα και αναμένουμε ότι θα παραμείνουν στο 2 έως 2,5% του ΑΕΠ μεσοπρόθεσμα. Αυτό θα επιτευχθεί μέσω ενός συνδυασμού περιορισμού των δαπανών και σταθερής δημιουργίας εσόδων. Η τρέχουσα κατάσταση αυξημένου γεωπολιτικού κινδύνου στην Ευρώπη έχει μικρότερο αντίκτυπο στην Ελλάδα από ό,τι σε άλλες χώρες της νότιας Ευρώπης. Η Ελλάδα έχει επιτύχει ή υπερβεί τον στόχο του 2% του ΑΕΠ του ΝΑΤΟ για αμυντικές δαπάνες εδώ και πολλά χρόνια και η χώρα δεν έχει ανεκτέλεστες υποεπενδύσεις στην άμυνα με τον ίδιο τρόπο που βλέπουμε σε άλλες χώρες της ΕΕ (Ευρωπαϊκή Ένωση, σταθερή AAA).

Συνολικά, ο λόγος χρέους προς το ΑΕΠ της Ελλάδας έχει μειωθεί κατά περίπου 50 ποσοστιαίες μονάδες από την κορύφωσή του το 2020 και έχει μειωθεί κατά περίπου 27 ποσοστιαίες μονάδες σε σχέση με τα προ Covid επίπεδα. Εκτιμούμε ότι διαμορφώθηκε στο 156,1% του ΑΕΠ στο τέλος του 2024 και προβλέπουμε ότι θα μειωθεί στο 148,3% και 140,6% το 2025 και το 2026 αντίστοιχα. 

Η διάρθρωση του χρέους της χώρας παραμένει ευνοϊκή, με μέση διάρκεια έως τη λήξη 18,8 έτη, με όλο το χρέος σε σταθερά επιτόκια. Στο τέλος του 2024, η Ελλάδα προπλήρωσε 7,9 δισ. ευρώ του χρέους της περιόδου κρίσης (στο πλαίσιο της δανειακής διευκόλυνσης για την Ελλάδα, GLF). Ο πρωθυπουργός ανακοίνωσε στα τέλη του 2024 ότι η χώρα σχεδιάζει να προβεί σε πρόωρη αποπληρωμή του χρέους GLF ύψους 5 δισεκατομμυρίων ευρώ για άλλη μια φορά το 2025. Με την προπληρωμή του 2024, η Ελλάδα θα έχει αποπληρώσει περίπου το 61% των ανεξόφλητων δανείων στο πλαίσιο του GLF και τα επόμενα χρόνια στοχεύει να προπληρώσει το χρέος που λήγει το 2033-41.

Η ποιότητα των στοιχείων ενεργητικού των τραπεζών συνέχισε να βελτιώνεται και θα συγκλίνει στα επίπεδα της ΕΕ, αν και τα επίπεδα των μη εξυπηρετούμενων δανείων (ΜΕΔ) παραμένουν ένα από τα υψηλότερα στην ΕΕ. Το μεγαλύτερο μέρος της μείωσης των ΜΕΔ προήλθε από πωλήσεις χαρτοφυλακίων και τιτλοποιήσεις, μειώνοντας τον δείκτη ΜΕΔ σε περίπου 2,9% τον Δεκέμβριο του 2024 σε σύγκριση με μέσο όρο περίπου 2% για τις τράπεζες της ΕΕ. 

Η κυβέρνηση επέκτεινε το Ελληνικό Σχέδιο Προστασίας Περιουσιακών Στοιχείων (HAPS, γνωστό και ως Ηρακλής), το οποίο αποτέλεσε βασική πηγή μείωσης των μη εξυπηρετούμενων δανείων μέσω τιτλοποιήσεων (οι ομολογίες υψηλής εξοφλητικής προτεραιότητας φέρουν κρατική εγγύηση). Η επέκταση του ΕΟΠΕ (γνωστή και ως Ηρακλής III) θα προωθήσει περαιτέρω τιτλοποιήσεις, κυρίως για τη μικρότερη τράπεζα του συστήματος Attica Bank S.A. (B1 θετική, b2) και μικρότερα υπολειπόμενα ποσά για τις τέσσερις συστημικές τράπεζες.

Αξίζει να σημειωθεί, ωστόσο, ότι επειδή οι μειώσεις των μη εξυπηρετούμενων δανείων έχουν έρθει μέσω πιέσεων μεταβιβάσεων περιουσιακών στοιχείων, παραμένουν στην οικονομία στα χέρια των διαχειριστών πιστώσεων, ακόμη και αν βρίσκονται εκτός τραπεζικού τομέα. Η εμμονή αυτών των ΜΕΔ αποτελεί τροχοπέδη στην οικονομική ανάπτυξη, καθώς και πηγή ενδεχόμενων υποχρεώσεων για την κυβέρνηση λόγω της κρατικής εγγύησης για τους τίτλους υψηλής εξοφλητικής προτεραιότητας, αν και δεν έχει ενεργοποιηθεί καμία εγγύηση κατά την τελευταία πενταετία.

Οι μετρήσεις κεφαλαιακής επάρκειας βελτιώνονται επίσης λόγω της ισχυρής οργανικής δημιουργίας κεφαλαίου, παρά τις πληρωμές μερισμάτων το 2024-25. Επιπλέον, η ποιότητα του κεφαλαίου βελτιώνεται λόγω της ισχυρής κερδοφορίας και της περαιτέρω (και επιταχυνόμενης) απόσβεσης της αναβαλλόμενης έκπτωσης φόρου (DTC). Αναμένουμε ότι τα κέρδη θα παραμείνουν ισχυρά παρά τις κάποιες πιέσεις στα περιθώρια κέρδους το 2025-26 λόγω της ανατιμολόγησης των δανείων σε χαμηλότερα επίπεδα λόγω της μείωσης των επιτοκίων. Τα κέρδη θα υποστηριχθούν από τη μεσαία έως υψηλή μονοψήφια πιστωτική επέκταση και τον περαιτέρω εξορθολογισμό της βάσης κόστους και της αποτελεσματικότητας των τραπεζών μέσω πρωτοβουλιών ψηφιοποίησης και περισσότερων περικοπών προσωπικού.

Το σκεπτικό για σταθερές προοπτικές

Οι σταθερές προοπτικές εξισορροπούν το γεγονός ότι ορισμένες από τις κύριες πιστωτικές προκλήσεις της Ελλάδας θα αργήσουν να βελτιωθούν έναντι των θετικών πιστωτικών στοιχείων ενός σταθερού θεσμικού και πολιτικού περιβάλλοντος. Η ολοκλήρωση των θεσμικών και οικονομικών διαρθρωτικών μεταρρυθμίσεων που ενισχύουν την ανάπτυξη θα απαιτήσει χρόνο. 

Ενώ η οικονομική ανάπτυξη ήταν κυκλικά ισχυρή λόγω της πολύ ισχυρής στήριξης των κονδυλίων του RRF, είναι πιθανό να επιβραδυνθεί μόλις ολοκληρωθεί η απορρόφηση των κονδυλίων του RRF. Τα δυσμενή δημογραφικά στοιχεία θα δημιουργήσουν σημαντικές αντιξοότητες στην ανάπτυξη, παρά τις προσπάθειες της κυβέρνησης να αυξήσει τα ποσοστά συμμετοχής στο εργατικό δυναμικό. Αν και το χρέος έχει μειωθεί γρήγορα τα τελευταία χρόνια, θα παραμείνει ένα από τα υψηλότερα στο σύμπαν μας μέχρι το τέλος αυτής της δεκαετίας.

Τούτου λεχθέντος, οι ελληνικές αρχές χρησιμοποιούν τη θετική δυναμική που δημιουργείται από τα κεφάλαια του RRF για να εφαρμόσουν σθεναρά πολιτικές πιστωτικής στήριξης, μια επιλογή πολιτικής που μειώνει τους καθοδικούς κινδύνους για τις αξιολογήσεις που ενδέχεται να προκληθούν από αυτές τις οικονομικές και δημοσιονομικές αδυναμίες.

Πηγή: Business Daily