Η επίδοση επηρεάστηκε, σύμφωνα με τη Eurobank Equities, τόσο από τη σύγκριση με μια ιδιαίτερα ισχυρή περίοδο του προηγούμενου έτους όσο και από την εντονότερη προωθητική δραστηριότητα.

Η χρηματιστηριακή αναγνωρίζει ότι οι συγκρίσεις κατά το δεύτερο εξάμηνο του έτους είναι σαφώς ευνοϊκότερες, ιδιαίτερα σε επίπεδο EBITDA, και αναμένει κάποια επιτάχυνση της ανάπτυξης. Ωστόσο, θεωρεί ότι οι κίνδυνοι για την ανάκαμψη παραμένουν κυρίως καθοδικοί.

Για τον λόγο αυτό, μειώνει κατά 1%-2% τις εκτιμήσεις της για το προσαρμοσμένο EBITDA της Allwyn την περίοδο 2026-2028. Η χαμηλότερη πρόβλεψη για την PrizePicks αντισταθμίζεται εν μέρει από τις καλύτερες εκτιμήσεις για την Ελλάδα και τα υψηλότερα έσοδα από την Betano.

Οι ταμειακές ροές παραμένουν το βασικό πρόβλημα

Η παραγωγή ταμειακών ροών εξακολουθεί να αποτελεί τον αδύναμο κρίκο της επενδυτικής ιστορίας της Allwyn, σύμφωνα με τη Eurobank Equities.

Παρότι η εικόνα βελτιώθηκε κατά το δεύτερο τρίμηνο, η χρηματιστηριακή προειδοποιεί ότι η εξέλιξη αυτή δεν θα πρέπει να θεωρηθεί ενδεικτική για τα επόμενα τρίμηνα.

Οι προσαρμοσμένες ελεύθερες ταμειακές ροές, όπως τις ορίζει η εταιρεία, ανήλθαν σε 420 εκατ. ευρώ στο δεύτερο τρίμηνο. Ωστόσο, η Eurobank Equities επισημαίνει ότι πρόκειται ουσιαστικά για έναν δείκτη μικτής παραγωγής μετρητών, καθώς υπολογίζεται ως προσαρμοσμένο EBITDA μείον κεφαλαιουχικές δαπάνες και δεν λαμβάνει υπόψη σειρά σημαντικών ταμειακών εκροών.

Με την αυστηρότερη μέτρηση της χρηματιστηριακής, δηλαδή την καθαρή ελεύθερη ταμειακή ροή προς τους μετόχους από τις ελεγχόμενες δραστηριότητες, πριν από τα μερίσματα των συγγενών εταιρειών και μετά τις μειοψηφικές συμμετοχές, η εικόνα βελτιώθηκε στα περίπου 164 εκατ. ευρώ. Πρόκειται για ανάκαμψη μετά από δύο διαδοχικά αρνητικά τρίμηνα.

Η εξέλιξη είναι ενθαρρυντική, όμως η μετατροπή των αποτελεσμάτων σε ταμειακές ροές χαρακτηρίζεται ιστορικά από μεγάλη μεταβλητότητα. Σε αυτήν συμβάλλουν το κεφάλαιο κίνησης, οι έκτακτες ταμειακές δαπάνες, καθώς και ο χρόνος καταβολής ποσών για άδειες και εξαγορές.

Παράλληλα, οι προσαρμογές παρέμειναν υψηλές, στα 97 εκατ. ευρώ το δεύτερο τρίμηνο, ενώ η επίδραση των μειοψηφικών συμμετοχών αναμένεται να γίνει ακόμη πιο σημαντική μετά την εξαγορά της PrizePicks. Η Eurobank Equities υπολογίζει την ετήσια επίπτωση στα 140-170 εκατ. ευρώ.

Η χρηματιστηριακή εκτιμά ακόμη ότι το EBITDA των δραστηριοτήτων εκτός των εταιρειών στις οποίες η Allwyn έχει επενδύσει θα διαμορφωθεί περίπου στα 1,6 δισ. ευρώ το 2026, ποσό που μεταφράζεται σε περίπου 800 εκατ. ευρώ λειτουργικών ταμειακών ροών μετά από τόκους, φόρους, μισθώσεις και άλλες ταμειακές δαπάνες.

Από το 2027 αναμένεται περαιτέρω ενίσχυση της παραγωγής μετρητών, με την καθαρή ελεύθερη ταμειακή ροή να προσεγγίζει τα 800-900 εκατ. ευρώ. Ωστόσο, η πορεία εκτιμάται ότι θα παραμείνει λιγότερο προβλέψιμη σε σχέση με την περίοδο κατά την οποία ο όμιλος είχε το απλούστερο προφίλ του παλαιού ΟΠΑΠ.

Οι κίνδυνοι πίσω από το νέο αναπτυξιακό μοντέλο

Η διευρυμένη πλατφόρμα της Allwyn προσφέρει μεγαλύτερες προοπτικές ανάπτυξης σε σχέση με το προηγούμενο μοντέλο του ΟΠΑΠ, αναγνωρίζει η Eurobank Equities. Παράλληλα, όμως, συνοδεύεται από υψηλότερους κινδύνους εκτέλεσης και αυξημένη ρυθμιστική αβεβαιότητα.

PrizePicks

Η PrizePicks αποτελεί ηγέτη στον χώρο των ημερήσιων αθλητικών παιχνιδιών φαντασίας (DFS). Ωστόσο, η ισχυρή της παρουσία φαίνεται να είναι ιδιαίτερα συγκεντρωμένη σε μεγάλες πολιτείες όπου δεν επιτρέπονται τα διαδικτυακά αθλητικά στοιχήματα.

Αυτό δημιουργεί κίνδυνο απώλειας μεριδίου στο πορτοφόλι των παικτών, υψηλότερου κόστους απόκτησης πελατών και χαμηλότερης συμμετοχής στην ανάπτυξη, εφόσον επεκταθεί η νομιμοποίηση των διαδικτυακών αθλητικών στοιχημάτων.

Παράλληλα, η μετάβαση σε προϊόντα πρόβλεψης γεγονότων δεν έχει μέχρι στιγμής προσφέρει σαφείς ενδείξεις για νέα επιτάχυνση της ανάπτυξης. Το πρώτο εξάμηνο του 2026 δείχνει επίσης ότι η μετατροπή της αυξημένης στοιχηματικής δραστηριότητας σε EBITDA είναι λιγότερο γραμμική από όσο υποδήλωνε αρχικά το επενδυτικό αφήγημα της εξαγοράς.

Betano και Βραζιλία

Η Betano παρουσίασε αύξηση εσόδων κατά 26% στο δεύτερο τρίμηνο και, σύμφωνα με τους υπολογισμούς της Eurobank Equities, συνεισφέρει περισσότερα από 200 εκατ. ευρώ ετησίως σε έσοδα και μερίσματα.

Ωστόσο, περίπου το 50% του μείγματος της δραστηριότητας προέρχεται από τη Βραζιλία, όπου το ρυθμιστικό πλαίσιο εξακολουθεί να εξελίσσεται. Η φορολογία, η διαφήμιση και οι κανόνες προστασίας των καταναλωτών δημιουργούν ένα περιβάλλον αυξημένης αβεβαιότητας.

Αυστρία

Πρόσθετο παράγοντα αβεβαιότητας αποτελεί η Αυστρία, καθώς η αγορά κινείται προς την ανανέωση των αδειών και την πιθανή απελευθέρωση του διαδικτυακού στοιχήματος.

Μόχλευση

Η μόχλευση, η οποία βρίσκεται στο 3,5x, σε συνδυασμό με τη σχετικά χαμηλή μετατροπή των εσόδων σε καθαρά μετρητά, περιορίζει τη χρηματοοικονομική ευελιξία της Allwyn.

Ως αποτέλεσμα, η επενδυτική ιστορία του ομίλου εμφανίζεται πιο σύνθετη σε σχέση με το παλαιότερο μοντέλο του ΟΠΑΠ, το οποίο χαρακτηριζόταν από υψηλές μερισματικές αποδόσεις και μεγαλύτερη ορατότητα στις ταμειακές ροές.

Η αποτίμηση παραμένει το βασικό «αγκάθι»

Για τη Eurobank Equities, το σημαντικότερο εμπόδιο παραμένει η αποτίμηση της Allwyn.

Οι εισηγμένες εταιρείες του κλάδου των τυχερών παιχνιδιών έχουν δει τους πολλαπλασιαστές αποτίμησής τους να υποχωρούν σημαντικά κατά το τελευταίο έτος, καθώς οι επενδυτές επανεξετάζουν τις προοπτικές του ρυθμιστικού πλαισίου σε αρκετές αγορές.

Σε αυτό το περιβάλλον, η Allwyn εξακολουθεί να εμφανίζεται ακριβότερη από τους περισσότερους ομοειδείς ομίλους. Η εικόνα επιβαρύνεται από την πολυπλοκότητα της χρηματοοικονομικής πληροφόρησης, τις ταμειακές εκροές που συνδέονται με στοιχεία τα οποία χαρακτηρίζονται μη επαναλαμβανόμενα, τις μειοψηφικές συμμετοχές, την αυξανόμενη μόχλευση και τη μειωμένη ορατότητα ως προς την καθαρή ταμειακή ροή προς τους μετόχους.

Η νέα τιμή-στόχος των 13 ευρώ βασίζεται σε μοντέλο προεξόφλησης ταμειακών ροών, με διαχωρισμό των λειτουργικών ταμειακών ροών από τις συγγενείς εταιρείες και κόστος κεφαλαίου περίπου 10%.

Η αποτίμηση αυτή αντιστοιχεί περίπου σε 9,2 φορές το εκτιμώμενο EBITDA του 2027, διατηρώντας premium έναντι των περισσότερων ομοειδών εταιρειών του κλάδου, μεταξύ των οποίων και η Flutter.

Με βάση τα παραπάνω, η Eurobank Equities θεωρεί ότι το αναπτυξιακό story της Allwyn παραμένει ελκυστικό, αλλά η υψηλότερη αποτίμηση, οι ρυθμιστικοί κίνδυνοι, η μόχλευση και η περιορισμένη ορατότητα των καθαρών ταμειακών ροών δικαιολογούν πλέον μια πιο επιφυλακτική στάση και τη σύσταση «Hold».