Από τις κατασκευές στις μακροχρόνιες παραχωρήσεις

Σύμφωνα με τη NBG Securities, το ιδιαίτερο χαρακτηριστικό της ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ είναι ο συνδυασμός ενός μεγάλου κατασκευαστικού ανεκτέλεστου με ένα χαρτοφυλάκιο παραχωρήσεων που προσφέρει μακροχρόνιες και πιο προβλέψιμες ταμειακές ροές.

Η Αττική Οδός, η Εγνατία Οδός, η Νέα Οδός και η Κεντρική Οδός αποτελούν τον πυρήνα του χαρτοφυλακίου, με μέση υπολειπόμενη διάρκεια παραχώρησης περίπου 25 χρόνια. Παράλληλα, οι συμβάσεις περιλαμβάνουν μηχανισμούς τιμολόγησης που συνδέονται με τον πληθωρισμό, προσφέροντας σημαντική προστασία σε ένα περιβάλλον αυξημένων τιμών.

Στο ίδιο χαρτοφυλάκιο προστίθενται το αεροδρόμιο Καστελίου, το IRC στο Ελληνικό, καθώς και δραστηριότητες σε νερό, άρδευση και διαχείριση απορριμμάτων.

Η εικόνα που διαμορφώνεται είναι αυτή ενός ομίλου με δύο διαφορετικούς αλλά συμπληρωματικούς κινητήρες: οι κατασκευές δημιουργούν ανάπτυξη και νέες ευκαιρίες, ενώ οι παραχωρήσεις προσφέρουν σταθερότερες και μακροχρόνιες ταμειακές ροές.

Οι παραχωρήσεις αλλάζουν την ποιότητα των κερδών

Η NBG Securities θεωρεί ότι το σημαντικότερο στοιχείο για την επόμενη φάση ανάπτυξης της ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ είναι η θεαματική αύξηση της συμμετοχής των παραχωρήσεων στα οικονομικά αποτελέσματα.

Η χρηματιστηριακή προβλέπει ότι τα προσαρμοσμένα EBITDA θα αυξάνονται με μέσο ετήσιο ρυθμό περίπου 7% την περίοδο 2026–2030, φθάνοντας τα 883 εκατ. ευρώ το 2030.

Την ίδια στιγμή, το ποσοστό των EBITDA που θα προέρχεται από τις παραχωρήσεις εκτιμάται ότι θα αυξηθεί στο 77% το 2030, από περίπου 57% το 2025.

Ακόμη ισχυρότερη αναμένεται η αύξηση των προσαρμοσμένων καθαρών κερδών, με μέσο ετήσιο ρυθμό περίπου 20%. Στην εξέλιξη αυτή θα συμβάλουν η UtilityCo, η κοινοπραξία με τη Motor Oil στον ενεργειακό τομέα, το αεροδρόμιο Καστελίου, η Αμφιλοχία και το IRC.

Ισχυρή αύξηση των ταμειακών ροών

Η βελτίωση της κερδοφορίας αναμένεται να μετατραπεί σταδιακά και σε σημαντικά υψηλότερες ταμειακές ροές προς τη μητρική εταιρεία.

Η NBG Securities προβλέπει ότι τα μερίσματα από τις λειτουργικές εταιρείες προς τη ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ θα φτάσουν περίπου τα 340 εκατ. ευρώ το 2030, έναντι χαμηλότερων επιπέδων σήμερα, καταγράφοντας μέσο ετήσιο ρυθμό αύξησης περίπου 13% την περίοδο 2025–2030.

Παράλληλα, καθώς μειώνονται οι ανάγκες για ίδια κεφάλαια στα επιμέρους έργα, οι ελεύθερες ταμειακές ροές προς τους μετόχους αναμένεται να αυξηθούν από μόλις 25 εκατ. ευρώ το 2026 σε 308 εκατ. ευρώ το 2030.

Η εξέλιξη αυτή έχει ιδιαίτερη σημασία, καθώς δημιουργεί τις προϋποθέσεις τόσο για υψηλότερες επιστροφές προς τους μετόχους όσο και για τη χρηματοδότηση νέων επενδύσεων.

Σταδιακή απομόχλευση του ομίλου

Παρά το μεγάλο επενδυτικό πρόγραμμα, η NBG Securities αναμένει σημαντική βελτίωση της χρηματοοικονομικής θέσης της ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ.

Ο καθαρός δανεισμός του ομίλου, συμπεριλαμβανομένων των σχετικών μελλοντικών υποχρεώσεων, εκτιμάται ότι θα περιοριστεί στα 3,2 δισ. ευρώ το 2030, από περίπου 4,4 δισ. ευρώ το 2025.

Ιδιαίτερα σημαντικό είναι ότι η μητρική εταιρεία αναμένεται να διατηρήσει ουσιαστικά μηδενικό καθαρό χρέος. Αυτό παρέχει στη διοίκηση σημαντική ευελιξία για την ανάληψη νέων έργων χωρίς να επιβαρύνεται υπερβολικά ο ισολογισμός.

Η αποτίμηση των 60 ευρώ

Η τιμή-στόχος των 60 ευρώ προκύπτει από ανάλυση επιμέρους αξιών, με τη NBG Securities να αποτιμά ξεχωριστά τις δραστηριότητες του ομίλου.

Χρησιμοποιούνται συνδυαστικά μέθοδοι καθαρής παρούσας αξίας, προεξοφλημένων ταμειακών ροών και κατάλληλων πολλαπλασιαστών. Η αποτίμηση επιβεβαιώνεται και από μοντέλο μερισματικών ταμειακών ροών για τη μητρική, το οποίο οδηγεί σε δίκαιη αξία περίπου 59,8 ευρώ ανά μετοχή.

Το βασικό επενδυτικό επιχείρημα είναι ότι η αγορά δεν έχει ακόμη αποτυπώσει πλήρως τη μεταβολή της ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ προς ένα μοντέλο μεγαλύτερης συμμετοχής παραχωρήσεων, με πιο σταθερά έσοδα, χαμηλότερη μεταβλητότητα και μεγαλύτερη διάρκεια ταμειακών ροών.

Η «κρυμμένη» αξία των παραχωρήσεων

Ιδιαίτερο ενδιαφέρον παρουσιάζει η εκτίμηση της NBG Securities ότι οι παραχωρήσεις της ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ εμφανίζονται σημαντικά υποτιμημένες από την αγορά.

Με χρηματιστηριακή αξία περίπου 5,2 δισ. ευρώ και εκτιμώμενη αξία περίπου 3,1 δισ. ευρώ για τις λειτουργικές δραστηριότητες εκτός των βασικών παραχωρήσεων, απομένουν μόλις περίπου 2,1 δισ. ευρώ που αποδίδονται ουσιαστικά στις παραχωρήσεις.

Με βάση τα μοντέλα της χρηματιστηριακής, η αποτίμηση αυτή συνεπάγεται εσωτερικό συντελεστή απόδοσης περίπου 25%, επίπεδο που θεωρείται ιδιαίτερα ελκυστικό.

Με άλλα λόγια, η NBG Securities εκτιμά ότι η αγορά δεν αποτιμά επαρκώς τη μελλοντική παραγωγή ταμειακών ροών από τα μεγάλα έργα παραχώρησης.

Επενδυτικό «οπλοστάσιο» 2,3 δισ. ευρώ

Πέρα από την υφιστάμενη αξία, η ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ διαθέτει σημαντική δυνατότητα να αξιοποιήσει νέες επενδυτικές ευκαιρίες.

Η NBG Securities υπολογίζει ότι ο συνδυασμός του ισχυρού ισολογισμού, των αυξανόμενων μερισμάτων από τις θυγατρικές, των χαμηλότερων απαιτήσεων σε ίδια κεφάλαια και των 659 εκατ. ευρώ που αντλήθηκαν από την αύξηση κεφαλαίου τον Ιούνιο του 2026 δημιουργεί επενδυτική δυνατότητα περίπου 2,3 δισ. ευρώ.

Με χρηματοδοτική δομή που θα περιλαμβάνει 20% ίδια κεφάλαια και 80% δανεισμό, το ποσό αυτό θα μπορούσε να στηρίξει επενδύσεις σε υποδομές συνολικού ύψους άνω των 11 δισ. ευρώ.

Εφόσον οι αποδόσεις των επενδύσεων σε ίδια κεφάλαια διαμορφωθούν στο 15%–17%, έναντι κόστους ιδίων κεφαλαίων περίπου 8%, η χρηματιστηριακή εκτιμά ότι μπορεί να δημιουργηθεί σημαντική πρόσθετη αξία για τους μετόχους.

Η δυνητική δημιουργία αξίας υπολογίζεται σε περίπου 2,3 δισ. ευρώ μέσα στην επόμενη 5–10ετία, ή περίπου 19,5 ευρώ ανά μετοχή. Σημαντικό είναι ότι αυτή η δυνητική αξία δεν έχει ενσωματωθεί στο βασικό σενάριο της τιμής-στόχου των 60 ευρώ.

Νέα έργα προσθέτουν αξία στη μετοχή

Στους άμεσους καταλύτες περιλαμβάνονται και τα νέα έργα που έχει εξασφαλίσει ο όμιλος.

Τα έργα ΣΔΙΤ αυτοκινητοδρόμων συνολικής αξίας 694 εκατ. ευρώ, για τα οποία η ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ αναδείχθηκε προτιμητέος ανάδοχος στις 3 Σεπτεμβρίου 2026, εκτιμάται ότι προσθέτουν περίπου 1,2 ευρώ ανά μετοχή, ή περίπου 2%, στην τιμή-στόχο των 60 ευρώ.

Συνολικά, η NBG Securities βλέπει στη ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ έναν όμιλο που περνά σε μια νέα φάση: από την ανάπτυξη μέσω κατασκευών στη δημιουργία ενός μεγάλου χαρτοφυλακίου μακροχρόνιων παραχωρήσεων, το οποίο μπορεί να προσφέρει υψηλότερη και πιο προβλέψιμη κερδοφορία, ισχυρότερες ταμειακές ροές και σταδιακή απομόχλευση.

Με αυτά τα δεδομένα, η τιμή-στόχος των 60 ευρώ δεν στηρίζεται μόνο στα υφιστάμενα περιουσιακά στοιχεία, αλλά και στην προσδοκία ότι η ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ βρίσκεται στην αρχή ενός νέου κύκλου επενδύσεων και δημιουργίας αξίας.