|
Η διαχρονική αντιπαράθεση μεταξύ ενεργητικής
και παθητικής διαχείρισης επενδύσεων παραμένει ένα από τα
σημαντικότερα ζητήματα στις κεφαλαιαγορές. Οι υποστηρικτές
της ενεργητικής διαχείρισης υποστηρίζουν ότι οι ικανοί
διαχειριστές μπορούν, μέσω σωστής επιλογής μετοχών και
κατάλληλου χρονισμού, να επιτύχουν υψηλότερες αποδόσεις από
την αγορά. Ωστόσο, τα πραγματικά στοιχεία δείχνουν ότι κάτι
τέτοιο αποτελεί μάλλον την εξαίρεση παρά τον κανόνα.
Ένα ιδιαίτερα αποκαλυπτικό διάγραμμα της
Morningstar, βασισμένο σε στοιχεία που συνέλεξε ο αναλυτής
Jeffrey Ptak (έως τις 31 Μαΐου 2026), αποτυπώνει με σαφήνεια
πόσο δύσκολο είναι όχι μόνο να υπεραποδώσει ένα ενεργό
αμοιβαίο κεφάλαιο, αλλά και να διατηρήσει αυτή την
υπεραπόδοση σε βάθος χρόνου.
Οι αριθμοί μιλούν από μόνοι τους
Στην αρχή της εξεταζόμενης δεκαετίας
λειτουργούσαν 5.212 ενεργά αμοιβαία κεφάλαια μετοχών
στις ΗΠΑ.
Από αυτά:
430
κατάφεραν να επιβιώσουν για ολόκληρη τη δεκαετία και να
ξεπεράσουν τον δείκτη αναφοράς (benchmark) σε επίπεδο
συνολικών αποδόσεων.
Μόλις 12 πέτυχαν να
υπεραποδώσουν τόσο σε συνολικές αποδόσεις (total returns)
όσο και σε dollar-weighted returns, δηλαδή
όσον αφορά την απόδοση σε όρους δολαρίου.
Με άλλα λόγια:
σχεδόν 92% των ενεργών
αμοιβαίων κεφαλαίων είτε έκλεισαν, συγχωνεύθηκαν ή απέτυχαν
να ξεπεράσουν τον δείκτη αναφοράς τους,
ενώ μόλις 0,23% του αρχικού
συνόλου κατάφεραν να περάσουν και τα δύο ιδιαίτερα αυστηρά
κριτήρια της Morningstar.
Πρακτικά, οι πιθανότητες ένας επενδυτής να
είχε επιλέξει εκ των προτέρων ένα από αυτά τα 12 αμοιβαία
κεφάλαια ήταν μικρότερες από μία στις τετρακόσιες.
Η υπεραπόδοση δεν είναι ο κανόνας
Τα στοιχεία αυτά επιβεβαιώνουν ένα
συμπέρασμα που επαναλαμβάνεται εδώ και δεκαετίες από πλήθος
ακαδημαϊκών μελετών: η πλειονότητα των ενεργών διαχειριστών
αδυνατεί να δημιουργήσει διατηρήσιμη υπεραπόδοση έναντι της
αγοράς.
Αυτό δεν σημαίνει ότι δεν υπάρχουν
εξαιρετικοί διαχειριστές. Υπάρχουν. Το πρόβλημα είναι ότι
αποτελούν ελάχιστες εξαιρέσεις μέσα σε ένα πολύ μεγάλο
σύνολο διαχειριστών.
Η πραγματικότητα είναι ακόμη πιο δύσκολη αν
ληφθούν υπόψη οι προμήθειες διαχείρισης, τα λειτουργικά
έξοδα και το κόστος των συχνών συναλλαγών. Όλοι αυτοί οι
παράγοντες μειώνουν την καθαρή απόδοση που καταλήγει στον
επενδυτή και αυξάνουν ακόμη περισσότερο τον βαθμό δυσκολίας
της υπεραπόδοσης.
Δεν αρκεί να ξεπεράσει το benchmark
Η Morningstar δεν περιορίζεται μόνο στην
αξιολόγηση των συνολικών αποδόσεων των αμοιβαίων κεφαλαίων.
Εξετάζει επίσης τις dollar-weighted
returns, δηλαδή την πραγματική απόδοση των
επενδεδυμένων κεφαλαίων σε όρους δολαρίου.
Σε αντίθεση με τις συνολικές αποδόσεις
(total returns), οι οποίες δείχνουν την επίδοση του ίδιου
του αμοιβαίου κεφαλαίου, οι dollar-weighted returns
λαμβάνουν υπόψη τις πραγματικές εισροές και εκροές
κεφαλαίων. Έτσι αποτυπώνουν την απόδοση που πέτυχαν τα
χρήματα που επενδύθηκαν στο fund, ανάλογα με το πότε οι
επενδυτές τοποθέτησαν ή απέσυραν κεφάλαια.
Η διάκριση αυτή είναι κρίσιμη, καθώς ένα
αμοιβαίο κεφάλαιο μπορεί να παρουσιάζει εντυπωσιακές
συνολικές αποδόσεις, χωρίς όμως τα πραγματικά επενδεδυμένα
κεφάλαια να έχουν αποκομίσει αντίστοιχα οφέλη.
Γιατί συμβαίνει αυτό;
Στην πράξη, οι επενδυτές σπάνια επενδύουν
από την πρώτη ημέρα λειτουργίας ενός fund και παραμένουν σε
αυτό μέχρι το τέλος της περιόδου.
Συχνά εισέρχονται μετά από μια περίοδο
υψηλών αποδόσεων, όταν το αμοιβαίο κεφάλαιο έχει ήδη
προσελκύσει δημοσιότητα και σημαντικές εισροές. Αντίστοιχα,
αρκετοί αποχωρούν ύστερα από μια περίοδο χαμηλών αποδόσεων ή
αυξημένης μεταβλητότητας.
Ως αποτέλεσμα, η απόδοση των πραγματικών
δολαρίων που επενδύθηκαν μπορεί να είναι σημαντικά
χαμηλότερη από την απόδοση που εμφανίζει το ίδιο το fund.
Αυτό εξηγεί γιατί από τα 430
αμοιβαία κεφάλαια που ξεπέρασαν το benchmark τους, μόλις
12 κατάφεραν να υπεραποδώσουν και με βάση
τις dollar-weighted returns.
Το πρόβλημα του survivorship bias
Ένα ακόμη σημαντικό στοιχείο είναι ότι το
διάγραμμα ξεκινά από όλα τα αμοιβαία κεφάλαια που υπήρχαν
στην αρχή της δεκαετίας και όχι μόνο από όσα εξακολουθούν να
λειτουργούν σήμερα.
Πολλά ενεργά funds έκλεισαν ή συγχωνεύθηκαν
επειδή οι επιδόσεις τους ήταν απογοητευτικές.
Αν εξετάζονταν μόνο τα αμοιβαία κεφάλαια που
επέζησαν, θα δημιουργούνταν η λανθασμένη εντύπωση ότι η
ενεργητική διαχείριση είναι πιο επιτυχημένη από ό,τι
πραγματικά είναι. Το φαινόμενο αυτό είναι γνωστό ως
survivorship bias και αποτελεί έναν από τους
σημαντικότερους λόγους για τους οποίους πολλές παρουσιάσεις
αποδόσεων εμφανίζονται πιο αισιόδοξες από την
πραγματικότητα.
Μπορεί κανείς να προβλέψει τον επόμενο
«νικητή»;
Το σημαντικότερο συμπέρασμα του διαγράμματος
δεν είναι ότι δεν υπάρχουν επιτυχημένοι διαχειριστές.
Το πραγματικό πρόβλημα είναι ότι είναι
σχεδόν αδύνατο να αναγνωριστούν εκ των προτέρων.
Οι περισσότεροι επενδυτές επιλέγουν αμοιβαία
κεφάλαια με βάση:
τις υψηλές πρόσφατες αποδόσεις,
τις αξιολογήσεις των τελευταίων ετών,
τις λίστες με τους κορυφαίους διαχειριστές,
ή τη μεγάλη δημοσιότητα που αποκτούν μετά
από μια περίοδο επιτυχημένων επιδόσεων.
Ωστόσο, η χρηματοοικονομική βιβλιογραφία
έχει δείξει επανειλημμένα ότι οι προηγούμενες αποδόσεις
αποτελούν πολύ αδύναμο δείκτη των μελλοντικών επιδόσεων.
Ένας διαχειριστής μπορεί να βρεθεί στην κορυφή για μερικά
χρόνια, χωρίς αυτό να σημαίνει ότι θα συνεχίσει να
υπεραποδίδει και στο μέλλον.
Το μήνυμα για τους επενδυτές
Τα στοιχεία της Morningstar δεν υποστηρίζουν
ότι η ενεργητική διαχείριση είναι αδύνατη. Δείχνουν όμως ότι
η διατηρήσιμη υπεραπόδοση είναι εξαιρετικά σπάνια
και ότι η πιθανότητα να επιλέξει ένας επενδυτής τον σωστό
διαχειριστή πριν αυτός αποδείξει την αξία του είναι
ελάχιστη.
Αυτός είναι και ένας από τους βασικούς
λόγους για τους οποίους τα τελευταία χρόνια ολοένα και
περισσότερα κεφάλαια κατευθύνονται προς τα παθητικά
επενδυτικά προϊόντα, όπως τα index funds και τα ETFs, τα
οποία επιδιώκουν να αναπαράγουν την απόδοση της αγοράς με
χαμηλότερο κόστος αντί να επιχειρούν να την ξεπεράσουν.
Συμπέρασμα
Το διάγραμμα της Morningstar αποτυπώνει με
τον πιο χαρακτηριστικό τρόπο τις δυσκολίες της ενεργητικής
διαχείρισης. Από τα 5.212 ενεργά αμοιβαία
κεφάλαια που υπήρχαν στην αρχή της δεκαετίας, μόλις
430 κατάφεραν να επιβιώσουν και να ξεπεράσουν τον
δείκτη αναφοράς τους. Και από αυτά, μόνο 12
πέτυχαν να δημιουργήσουν υπεραπόδοση τόσο σε επίπεδο
συνολικών αποδόσεων.
Το βασικό μήνυμα είναι σαφές: η
υποαπόδοση των ενεργών αμοιβαίων κεφαλαίων δεν αποτελεί
εξαίρεση αλλά τον κανόνα. Ακόμη πιο δύσκολο από το
να βρεθεί ένας διαχειριστής που θα ξεπεράσει την αγορά είναι
να εντοπιστεί εγκαίρως, πριν η επιτυχία του γίνει εμφανής.
Για τον μέσο επενδυτή, η αναζήτηση του επόμενου «αστέρα» της
ενεργητικής διαχείρισης μοιάζει περισσότερο με προσπάθεια
εύρεσης μιας εξαιρετικά σπάνιας εξαίρεσης παρά με μια
στρατηγική που μπορεί να εφαρμοστεί με συνέπεια και υψηλές
πιθανότητες επιτυχίας.
|
