Fundamentalist

Αναλύσεις εισηγμένων εταιρειών με βάση τη θεμελιώδη ανάλυση

Επικοινωνήστε μαζί μας

Aegean Airlines: Παραμένει φτηνή, με καλά περιθώρια ανόδου σε μέσο-μακροπρόθεσμο ορίζοντα …. Στα 16,00 ευρώ το Fair Value …

Βασικοί Μέτοχοι

Τιμή μετοχής: 12,62 ευρώ

Αριθμός Μετοχών: 90.167.100
Κεφαλαιοποίηση: 1.137.908.802 ευρώ

Απόδοση ytd: +11,29%

Απόδοση 52 εβδομάδων: +76,50%

Απόδοση 3 ετών: +146%

Απόδοση 5 ετών: +77%

Συνολικές υποχρεώσεις: 1,994δις ευρώ (στα 1,12δις ευρώ οι δανειακές υποχρεώσεις)

Ίδια κεφάλαια: 419εκ ευρώ

Δείκτης Συνολικών υποχρεώσεων προς ίδια κεφάλαια: 4,76χ

Κέρδη 2023: 168,7εκ ευρώ

P/E Ratio (23): 7,09χ

P/E Ratio (e24): 7,46χ

P/E Ratio (e25-27): 6.96 - 7,24χ

eP/BV (2023): 2,85χ

Μερισματική απόδοση: 5,5 με 7% η μέση εκτιμώμενη μερισματική απόδοση των επόμενη 5ετία

Διάγραμμα

Fair Value: 16 ευρώ

Έχοντας παραδεχθεί σε προηγούμενη ανάλυση μας, πως ήμασταν επιφυλακτικοί για τη μετοχή της εισηγμένης. Όχι γιατί δεν είναι μια σοβαρή εταιρεία, με καλό management (κάτι το οποίο έχουμε διαπιστώσει και στην περίπτωση της Autohellas όλα αυτά τα χρόνια). Αλλά γιατί οι επιπτώσεις της πανδημίας ήτανε εμφανείς στα οικονομικά της εταιρείας και ειδικά τους δείκτες μόχλευσης, οι οποίοι ήτανε εξαιρετικά επιβαρυμένοι, με αυξημένους κινδύνους κάτι στο οποίο είμαστε αλλεργικοί, στη λογική του Κανόνα Νο 1: Never Lose your Money …. Μια εισηγμένη σε έναν δύσκολο κλάδο, εξαιρετικά ευαίσθητο στις οποίες κρίσεις/κύκλους της παγκόσμιας οικονομίας. Ένας κλάδος που μέχρι πριν λίγο καιρό συνέχιζε να βρίσκεται αντιμέτωπος με τον κίνδυνο αναζωπύρωσης της πανδημίας, με ότι αυτό θα μπορούσε να σημαίνει για τα μεγέθη της εταιρείας, ειδικά μετά τη ζημία που ήδη είχε γίνει με την πανδημία. Αποκορύφωμα η κρατική στήριξη, η οποία προσφάτως αποπληρώθηκε, σηματοδοτώντας ουσιαστικά το τέλος μιας πολύ δύσκολης εποχής.

Τα αποτελέσματα λοιπόν του 2024 ήτανε όπως περιμέναμε (με βάση την εικόνα των προηγούμενων τριμήνων) πολύ καλά. Με μεγάλη αύξηση της κερδοφορίας και επιστροφή στα υψηλά μερίσματα, τα οποία αναμένεται να αυξηθούνε ακόμη περισσότερο τα επόμενα χρόνια. Αν θεωρητικά υπάρχει κάτι που δε μας άρεσε ήτανε πως η τελική μεταβολή των ιδίων κεφαλαίων ήτανε μικρότερη από ότι περιμέναμε, κάτι πάντως το οποίο έχει αποκλειστικά σχέση με την αποπληρωμή της κρατικής στήριξης. Ένας σχετικός προβληματισμός υπάρχει σε μερίδα αναλυτών και για αποτελέσματα χρήσεως του 4^ου τριμήνου, αν και θεωρούμε πως υπάρχουνε όλες οι προϋποθέσεις η εισηγμένη να επιτύχει και το 2024 αρκετά καλές επιδόσεις, έστω και ελαφρώς μικρότερες του 2023, με τη μετοχή να παραμένει ελκυστική, δικαιολογώντας, όπως αναφέρουμε παρακάτω, υψηλότερα αποτιμήσεις…..

--------------------------------------

Πάμε όμως να τα δούμε με τη σειρά, ξεκινώντας με το κρίσιμο ζήτημα, λαμβάνοντας υπόψη πως η εταιρεία εξέρχεται της κρίσης, των δεικτών μόχλευσης. Όπως αναφέραμε η τελική αύξηση των ιδίων κεφαλαίων ήτανε αισθητά μικρότερη από ότι περιμέναμε, αν και αυτό έχει αποκλειστικά σχέση με την αποπληρωμένη της κρατικής στήριξης, με τον όμιλο να έχει ένα ισχυρό cash flow, κάτι το οποίο αναμένουμε να οδηγήσει σε αισθητή βελτίωση των δεικτών μόχλευσης κατά τα επόμενα χρόνια.

Συγκεκριμένα, η Γενική Συνέλευση στις 14.12.2023 αποφάσισε την επαναγορά των δικαιωμάτων κτήσης μετοχών (warrants) από το Ελληνικό Δημόσιο. Όπως ανέφερε η εισηγμένη, με δεδομένο ότι η απόφαση για άσκηση του δικαιώματος προαίρεσης απόκτησης των τίτλων έλαβε χώρα στη χρήση του 2023 το σύνολο του ποσού της αγοραίας αξίας των τίτλων μείωσε σαν πρόβλεψη τα Ίδια Κεφάλαια της 31/12/2023 κατά €85,4 εκατ. με ισόποση αύξηση των Λοιπών βραχυπρόθεσμων υποχρεώσεων. Κατόπιν η ταμειακή εκροή πραγματοποιήθηκε την 2/1/2024 μειώνοντας αντίστοιχα τα ταμειακά διαθέσιμα κατά την ημερομηνία αυτή.

Κάπως έτσι λοιπόν, στο τέλος του 2023, τα ίδια κεφάλαια διαμορφώθηκαν στα 419εκ ευρώ Vs 348εκ ευρώ στο τέλος του 2022 και έναντι 525εκ ευρώ στο τέλος του 9μηνου του 2023. Στα 2δις ευρώ οι συνολικές υποχρεώσεις του ομίλου, με τις δανειακές υποχρεώσεις στα 1,121δις ευρώ. Στα των γενικών δεικτών μόχλευσης, ο δείκτης συνολικές υποχρεώσεις προς ίδια κεφάλαια διαμορφώθηκε στο 4,76χ, με το δείκτη δανειακές υποχρεώσεις προς ίδια κεφάλαια 2,68χ. Δείκτες σχεδόν παρόμοιοι με αυτούς στο τέλος του 2022 (4,8χ και 2,88χ αντίστοιχα) και σίγουρα χειρότεροι από αυτούς στο τέλος του 9μηνου, επαναλαμβάνουμε πάντως πως αυτό έχει σχέση με την αποπληρωμή της κρατικής στήριξης, αφού εξαιρουμένης αυτής, η εικόνα ήτανε κάτι παραπάνω από πολύ καλή.

Δείκτες μόχλευσης που θεωρητικά παραμένουνε σε υψηλά επίπεδα, ωστόσο το διατηρήσιμο ισχυρό cash flow πιστεύουμε πως θα οδηγήσει τα επόμενα χρόνια σε αισθητή βελτίωση των δεικτών και σε απόλυτους όρους και για τα δεδομένα του κλάδου. Είναι χαρακτηριστικό πως με βάση τις προβλέψεις μας που παρουσιάζουμε παρακάτω. Τα ίδια κεφάλαια το 2027 θα μπορούσανε να φτάσουνε στα 1,15δις ευρώ, με αναλογικά αισθητά μικρότερη αύξηση των υποχρεώσεων, οδηγώντας σε περαιτέρω βελτίωση των δεικτών μόχλευσης.

Αναφορικά με την εξαιρετική εικόνα του cash flow στην οποία αναφερθήκαμε, το 2023 ο όμιλος εμφάνισε καθαρές ταμειακές ροές από λειτουργικές δραστηριότητες ύψους 433εκ ευρώ Vs 342,5εκ ευρώ στο τέλος του 2022, με τα ταμειακά διαθέσιμα στις 31/12/23 στα 709εκ ευρώ.

Όπως ανέφερε η εισηγμένη, η ισχυρή κερδοφορία για το 2023 είχε ως αποτέλεσμα την παραγωγή υψηλών λειτουργικών ταμειακών ροών ύψους €334,8 εκατ. (μετά και την πληρωμή των μισθωμάτων αεροσκαφών), διασφαλίζοντας έτσι και την απρόσκοπτη χρηματοδότηση των 9 νέων αεροσκαφών Α320/321 neo που παραλήφθηκαν το 2023 αλλά και την ταχύτατη εξέλιξη της επένδυσης στο Κέντρο Εκπαίδευσης και τη Βάση Συντήρησης Αεροσκαφών. Ο συνολικός δανεισμός της εταιρείας, εξαιρουμένων των μισθώσεων, διαμορφώθηκε στα €220,3 εκατ. με σημαντική μείωση από το 2022, μετά και την αποπληρωμή των δανείων που είχε λάβει κατά τη διάρκεια της πανδημίας

------------------------

Στα αποτελέσματα χρήσεως τώρα, θεωρητικά και έχοντας την εικόνα του 9μηνου, περιμέναμε μια καλύτερη εικόνα στο σύνολο της χρήσεως. Ωστόσο σε κάθε περίπτωση η εικόνα παραμένει αρκετά καλή, παρά τον όποιο προβληματισμό δημιουργεί η εικόνα του 4^ου τριμήνου, η οποία θεωρούμε πως είναι προσωρινή και δεν αποτελεί ένδειξη για το πως θα εξελιχθούνε τα πράγματα το 2024.  

Συγκεκριμένα, ο ενοποιημένος κύκλος εργασιών για το σύνολο του έτους ανήλθε σε €1,69δις, αυξημένος κατά 27% σε σχέση με το 2022. Όπως ανέφερε η εισηγμένη στην ανακοίνωση της, το 2023, ο Όμιλος προσέφερε 18,9 εκατ. θέσεις, 3 εκατ. περισσότερες από το 2022 και μετέφερε 15,7 εκατ. επιβάτες συνολικά, 3,2 εκατ. περισσότερους σε σχέση με το 2022, και συνολικά 9,5 εκατ. επιβάτες από/προς προορισμούς του εξωτερικού. Ο συντελεστής πληρότητας διαμορφώθηκε στο 83,4% βελτιωμένος κατά 3,6 π.μ. H προσθήκη 30 νέων προορισμών στο δίκτυο, φτάνοντας συνολικά τους 180 προορισμούς και η σημαντική αύξηση της προσφερόμενης χωρητικότητας λειτούργησαν ιδιαίτερα αποτελεσματικά σε ένα ανοδικό περιβάλλον εισερχόμενης ζήτησης αλλά και αυξανόμενης δυναμικής των Ελλήνων για ταξίδια στο εξωτερικό. Τα Λειτουργικά Κέρδη προ φόρων και τόκων (EBIT) διαμορφώθηκαν σε €246,8εκ υπερβαίνοντας κατά 68% το 2022, με το αντίστοιχο περιθώριο να διαμορφώνεται στο 14,6%, ενώ τα Κέρδη μετά από φόρους ανήλθαν στα €168,7εκ, αυξημένα κατά 58% σε σχέση με το 2022.  

Θα πρέπει επίσης να πούμε πως παρατηρώντας τις κατηγορίες δαπανών προσπαθώντας σε ένα βαθμό να δούμε και το λόγο των επιδόσεων στο 4^ο τρίμηνο, διαπιστώνουμε πως υπάρχουνε περιθώρια βελτίωσης, με επιστροφή στα υψηλά περιθώρια κέρδους των προηγούμενων τριμήνων, όσο και αν υπάρχει πάντα ο “άγνωστος Χ” της πορείας των τιμών καυσίμων, που στο 12μηνο ήτανε 377εκ ευρώ έναντι 339εκ ευρώ το 2022. Φυσικά η μεγαλύτερη κατηγορία εξόδων της εισηγμένης, κάτι απόλυτα λογικό. Αν υπάρχει μια κατηγορία δαπανών η οποία θα μπορούσε να ασκήσει πιέσεις στα μεγέθη της εταιρείας, κάτι το οποίο ήδη έκανε το 2023. Αυτή είναι οι δαπάνες παροχών στους εργαζομένους, μην παραβλέποντας πως βρισκόμαστε και σε μια περίοδο αύξησης πληθωρισμού και κατ΄ επέκταση αύξησης των συνολικών αποδοχών - παροχών.  

----------------------

Αναφορικά τώρα με τις προβλέψεις μας. Μετά την καθαρή κερδοφορία των 168,7εκ ευρώ, εκτιμούμε πως η τελική επίδοση του 2024 θα είναι ελαφρώς μικρότερη, στα 160εκ ευρώ. Μια επίδοση που διαμορφώνει το P/E Ratio στο 7,46χ, με το P/BV στο 2,11χ, με την εισηγμένη, όπως περιμέναμε, να έχει επιστρέψει στην εποχή των υψηλών μερισμάτων, ανακοινώνοντας μέρισμα 0,75 ευρώ για το 2023, 5,65% προ φόρου 5%.  Αναφορικά τώρα με τις προβλέψεις για τα επόμενα χρόνια, εκτιμούμε πως τα κέρδη της περιόδου 2025 – 2027 θα φτάσουνε περίπου στα 172εκ ευρώ, ρίχνοντας το P/E Ratio στο 6,96χ ….. Στο 6 με 6,5% η εκτιμώμενη μερισματική απόδοση για τα επόμενα χρόνια, με το σενάριο θετικών εκπλήξεων να είναι πιθανότερο από το αρνητικό σενάριο.

------------------------

Συνοψίζοντας λοιπόν και στη βάση των παραπάνω προβλέψεων. Διατηρούμε ως Fair Value για τη μετοχή της εισηγμένης τα 16 ευρώ, με περιθώρια ανόδου 37%. Είναι χαρακτηριστικό πως στην τιμή του Fair Value που θέτουμε, το expected P/E Ratio για τα επόμενα χρόνια διαμορφώνεται περίπου στο 8 με 8,5χ, με το expected P/BV του 2027 στο 1,26χ και τις μερισματικές αποδόσεις στο περίπου 5%. Αν και επαναλαμβάνουμε πως ο κλάδος θέλει ιδιαίτερα προσοχή και συνεχείς αξιολογήσεις ως από τους πιο ευαίσθητους στις όποιες εξελίξεις και τα οικονομικά σοκ …. Η εταιρεία απέδειξε πως είναι ικανή να αντιμετωπίζει τις οποίες πιθανές προκλήσεις, παραμένοντας ελκυστική, με περισσότερες πιθανότητες αύξησης του Fair Value παρά το αντίθετο. Μια αύξηση της δίκαιης αποτίμησης η οποία θα μπορούσε να έλθει αν όχι φέτος, από το 2025 και μετά.

--------------

Παράρτημα Α: Τα όσα είπε η διοίκηση Βασιλάκη

Ως μια εξαιρετική χρονιά σε όλα τα επίπεδα χαρακτήρισε το 2023 ο πρόεδρος της Aegean Airlines κ. Ευτύχιος Βασιλάκης ενώ θετικές χαρακτήρισε τις προοπτικές του τρέχοντος έτους καθώς η ελληνική αεροπορική εταιρεία θα προσθέσει επιπλέον 1,1 εκατ. θέσεις στο εγχώριο και στο διεθνές δίκτυο. Όπως αναφέρονταν και στα σχετικά ρεπορτάζ. H διοίκηση της Aegean ανακοίνωσε πως ήρθε σε συμφωνία με την Pratt & Whitney  προκειμένου ο αμερικανικός κατασκευαστής κινητήρων να αποζημιώσει την ελληνική αεροπορική εταιρεία σχετικά με ζητήματα, που έχουν προκύψει σε εξαρτήματα που χρησιμοποιούνται για την κατασκευή ορισμένων εξαρτημάτων του κινητήρα GTF.

Θυμίζουμε ότι αυτή η συνθήκη έχει αναγκάσει περίπου 60 αεροπορικές εταιρείες παγκοσμίως, μεταξύ των οποίων και την Aegean, να καθηλώσουν τον στόλο των Airbus A320 προκειμένου να αποσυναρμολογήσουν τους κινητήρες για να γίνει επιθεώρηση.

"Η τελευταία εξέλιξη σε αυτό το θέμα είναι ότι η Aegean έχει έρθει σε συμφωνία με την Pratt & Whitney, προκειμένου να λάβουμε αποζημίωση", σημείωσε ο πρόδρος της Aegean, Ευτύχης Βασιλάκης στο πλαίσιο της ενημέρωσης των θεσμικών αναλυτών για την οικονομική χρήση του 2023, επισημαίνοντας παράλληλα ότι οι όροι της συμφωνίας είναι εμπιστευτικοί. "Αυτό που μπορώ να πω δημόσια είναι ότι αν και το ύψος της αποζημίωσης δεν καλύπτει το συνολικό κόστος, ωστόσο πρόκειται για ένα ικανοποιητικό ποσό, το οποίο γνωρίζουμε αλλά αδυνατούμε να δώσουμε στη δημοσιότητα.

Σύμφωνα πάντα με τα όσα είπε ο κ. Βασιλάκης. “θεωρούμε ότι καλύπτει ένα σημαντικό ποσοστό του κόστους αλλά όχι το συνολικό. Και όταν μιλάμε για συνολικό κόστος αναφερόμαστε όχι μόνο σε επίπεδο αποδοτικότητας καθώς θα επεκτείνουμε το χρόνο πτήσης κάποιων παλαιότερων αεροσκαφών τα οποία θα αντικαταστήσουν τα αεροπλάνα που θα καθηλωθούν αλλά και σε επίπεδο περιορισμού της δυνατότητας να αναπτύξουμε περαιτέρω την εταιρεία λόγω του αριθμού των αεροπλάνων, τα οποία θα παραμείνουν ανενεργά για επιθεώρηση για ένα σημαντικό χρονικό διάστημα".

Παράρτημα: Ιστορικό χρηματικών διανομών (μερίσματα - επιστροφές κεφαλαίου)

Τα όσα αναγράφονται σε καμία περίπτωση δεν αποτελούν σύσταση για αγορά/πώληση ή διακράτηση μετοχών ή άλλων σύνθετων προϊόντων (πχ. CFD) που συνδέονται με τους συγκεκριμένους τίτλους που αναφέρονται.