Fundamentalist

Αναλύσεις εισηγμένων εταιρειών με βάση τη θεμελιώδη ανάλυση

Επικοινωνήστε μαζί μας

Phoenix Vega Mezz: Επιβεβαίωσε ακριβώς την εκτίμηση μας για τη φετινή μερισματική απόδοση (25%) …. Πάντα πολύ υψηλότερα το Fair Value

Βασικοί Μέτοχοι

Τιμή μετοχής: 0,0564 ευρώ

Αριθμός Μετοχών: 1.250.367.229
Κεφαλαιοποίηση: 70.520.712 ευρώ

Απόδοση ytd: +44,62%

Απόδοση 52 εβδομάδων: -14,8%

Απόδοση 3 ετών:Δεν ήτανε εισηγμένη

Απόδοση 5 ετών: Δεν ήτανε εισηγμένη

Συνολικές υποχρεώσεις: μηδενικές

Ίδια κεφάλαια: 45.000.000 ευρώ

Δείκτης Συνολικών υποχρεώσεων προς ίδια κεφάλαια: Η εισηγμένη δεν έχει υποχρεώσεις

Ταμείο: Η εισηγμένη έχει με βάση τα τελευταία στοιχεία ταμείο 23,4εκ ευρώ (35% της κεφαλαιοποίησης)

Εισπράξεις κουπονιών 2022: 24εκ ευρώ

P/E Ratio (2022): -

P/BV (2021): -   

Μερισματική απόδοση: Αν και οι προβλέψεις ειναι επισφαλείς, σε βάθος 3 ετίας εκτιμούμε πως η μέση ετήσια μερισματική απόδοση θα διαμορφωθεί στο 25%.

Διάγραμμα

Fair Value: 0.096 - 0.104 ευρώ

Ακριβώς στα όρια των προβλέψεων μας κινήθηκαν οι τελικές ανακοινώσεις της Phoenix Vega Mezz για την επιστροφή κεφαλαίου της φετινής χρονιάς, στα 0,0144 ανά μετοχή, 18εκ ευρώ συνολικό ποσό, έχοντας πει σε προηγούμενες αναλύσεις – σχόλια μας στο GFF, πως περιμένουμε ένα συνολικό μέρισμα ύψους περίπου 18εκ ευρώ, με τις τελικές ανακοινώσεις να συνεπάγονται στην τρέχουσα τιμή μια απόδοση 25%. Όλα αυτά μετά το περσινό μέρισμα των επίσης 0,0144 ευρώ. Κάπως έτσι, συνυπολογίζοντας τις χρηματικές διανομές των δύο ετών, η εισηγμένη θα έχει επιστρέψει στους μετόχους 0,0288 ή απόδοση 50,7%.

Σε σχέση και με τα όσα είχαμε γράψει για τη μετοχή στην πρόσφατη ανάλυση μας, το ταμείο με βάση τις τελευταίες ανακοινώσεις, στα τέλη Μαΐου, ήτανε 23,4εκ ευρώ, με την εισηγμένη να ανακοινώνει την επιστροφή των 18εκ ευρώ. Συνυπολογίζοντας τα όλα, εκτιμούμε πως παρά την επερχόμενη επιστροφή στους μετόχους 18εκ ευρώ, στο τέλος του 2023, με βάση τα δεδομένα που έχουμε τα τελευταία περίπου 2 χρόνια (αν και φυσικά όταν μιλάμε για πληρωμές κουπονιών ομολόγων μεσαίας εξασφάλισης τίποτα δε θα πρέπει να θεωρείται δεδομένο), το ταμείο θα είναι εκ νέου αρκετά υψηλό, περίπου 13 με 15εκ ευρώ, επιτρέποντας και του χρόνου, μια επίσης πολύ γενναία επιστροφή στους μετόχους.

Όπως χαρακτηριστικά έχουμε γράψει και γίνεται αντιληπτό, οι χρηματικές διανομές είναι αυτό που έχουνε νόημα στην περίπτωση των εταιρειών ΜΕΖΖ, με την Phoenix Vega Mezz να είναι, για μια σειρά λόγων που έχουμε αναφέρει, κατά την άποψη μας η καλύτερη επιλογή μεταξύ των 4 εισηγμένων (δευτερευόντως έχουμε διατυπώσει θετική άποψη έχουμε και για Galaxy Mezz και Sunrise Mezz – αρνητική άποψη για Cairo Mezz αφού δεν καταφέρνει να εισπράττει κουπόνια). Και αν έχουμε πει χαρακτηριστικά πως η ΦΒΜΕΖΖ  είναι η πιο ιδιαίτερη – risky περίπτωση μετοχής που έχουμε ασχοληθεί ποτέ (γενικά ο κλάδος των ΜΕΖΖ), ειδικά μετά και τις τελευταίες ανακοινώσεις συνεχίζουμε να πιστεύουμε πως δικαιολογεί αρκετά υψηλότερες αποτιμήσεις, έχοντας θέσει (και διατηρούμε) ως Fair Value τα 0,096 – 0,1004, με περιθώρια ανόδου περίπου 76%, με τις μέσες εκτιμώμενες ετήσιες χρηματικές διανομές για τα επόμενα χρόνια στο 25%, όπως φέτος και πέρσι.

Σε αυτό το σημείο να θυμίσουμε τα όσα είχαμε γράψει στην τελευταία μας ανάλυση για την Phoenix Vega Mezz:

-----------------------------------------------

Όπως χαρακτηριστικά είχαμε γράψει και σε μια προηγούμενη μας ανάλυση, ως την πιο ιδιαίτερη – “περίεργη” και παράλληλα risky περίπτωση εισηγμένης εταιρείας με την οποία έχουμε ασχοληθεί ποτέ θα χαρακτηρίζαμε την Phoenix Vega Mezz (συνολικά ο κλάδος των ΜΕΖΖ), έχοντας γράψει πως η αποτίμηση της συγκεκριμένης εταιρείας είναι πρόκληση, με μεγάλες δυσκολίες και αρκετές αυθαίρετες παραδοχές. Μάλιστα αν και συνεχίζουμε να καταλήγουμε σε πολύ θετικό συμπέρασμα για την αποτίμηση της εισηγμένης, θα συστήσουμε στους επενδυτές (ειδικά τους πιο συντηρητικούς) να είναι αρκετά προσεκτικοί, με τα πάντα να εξαρτώνται από τις εκτιμώμενες χρηματικές διανομές ομολόγων μεσαίες και χαμηλής εξοφλητικής προτεραιότητας.

Στα της ιστορίας της εισηγμένης, η Εταιρεία Phoenix Vega Mezz ιδρύθηκε το 2021. Η βασική επιχειρηματική δραστηριότητα της Εταιρείας είναι η διακράτηση και διαχειρίση μέρος των ομολογιών Phoenix και Vega Mezzanine και Junior.

Συγκεκριμένα, η εισηγμένη έχει το ακόλουθο χαρτοφυλάκιο ομολόγων:

Όπως πάλι η ίδια η εισηγμένη αναφέρει στα ενημερωτικά της:

Λαμβάνοντας υπόψη τα παραπάνω η πρόκληση της αποτίμησης της εισηγμένη γίνεται ακόμη μεγαλύτερη, επαναλαμβάνοντας πάντως πως αυτή βασίζεται, αποκλειστικά, σε επισφαλείς προβλέψεις, σε μια μορφή προεξόφλησης των εκτιμώμενων μερισμάτων τα οποία προέρχονται από την πληρωμή κουπονιών ομολόγων της εξοφλητικής προτεραιότητας που αναφέραμε παραπάνω.

Αρχικά θυμίζουμε πως πέρσι η εισηγμένη είχε προχωρήσει διανομή μερίσματος 0,0144 ευρώ, 27% απόδοση με βάση την τρέχουσα τιμή (24% στις αντίστοιχες περσινές τιμές όταν είχε ανακοινωθεί). Με βάση τις τελευταίες ανακοινώσεις της εισηγμένης, περιμένουμε και φέτος αντίστοιχές αν όχι ακόμη υψηλότερες αποδόσεις, οι οποίες όσο επισφαλείς και αν είναι οι προβλέψεις – εκτιμήσεις μας θα μπορούσαν να συνεχίσουνε τα επόμενα χρόνια.

Το 2022 η Phoenix Vega Mezz κατάφερε να εισπράξει κουπόνια 24,2εκ ευρώ, 37% της τρέχουσας κεφαλαιοποίησης, διατηρώντας ένα χαρτοφυλάκιο (τουλάχιστον με βάση τα όσα αρχικά είχε ανακοινώσει η εταιρεία) ονομαστικής αξίας 2,049δις ευρώ, εκ των οποίων Β διαβάθμισης είναι το 12,5%, ομόλογα ονομαστικής αξίας 254εκ ευρώ. Από αυτά τα ομόλογα ονομαστικής αξίας 118εκ ευρώ έχουνε κουπόνι 7% και ομόλογα ονομαστικής αξίας 139εκ ευρώ επιτόκιο 9%.

Συγκρίνοντας και με τις υπόλοιπες 3 ΜΕΖΖ (η ΚΑΙΡΟΜΕΖΖ λόγω σειράς προτεραιότητας, αν και έχει θεωρητικά ως ποσοστό τα περισσότερα ομόλογα Β διαβάθμισης, βρίσκεται στη χειρότερη θέση, χωρίς να εισπράττει κουπόνια), θεωρούμε τις τιτλοποιήσεις της Phoenix Vega τον καλύτερο συνδυασμό, έχοντας εμπιστοσύνη και στην Intrum που διαχειρίζεται τις συγκεκριμένες τιτλοποιήσεις.

Σημειώνεται πως το χαρτοφυλάκιο Phoenix αποτελείται από μη εξυπηρετούμενα στεγαστικά δάνεια μεικτής λογιστικής αξίας 1,92 δισ. ευρώ, ενώ το χαρτοφυλάκιο Vega αποτελείται από μη εξυπηρετούμενα δάνεια με εξασφαλίσεις επί οικιστικών και επαγγελματικών ακινήτων κατανεμημένα σε τρία οχήματα ειδικού σκοπού (Vega I, Vega II και Vega III), συνολικής μεικτής λογιστικής αξίας 4,9 δισ. ευρώ.

Από αυτά που παρακολουθούμε προσεκτικά και με κάποιο σκεπτικισμό είναι ο τρόπος με τον οποίο η εισηγμένη προσεγγίζει την εύλογη αξία των ομολόγων, η οποία όπως αναφέρεται από την εισηγμένη, εκτιμάται από ανεξάρτητο εκτιμητή, σύμφωνα με τις γενικά αποδεκτές αρχές και τις μεθόδους που ακολουθούνται διεθνώς. Το αναφέρουμε αυτό βλέποντας τη μείωση που είχε καταγραφεί στην κατηγορία επενδύσεις στην εύλογη αξία μέσω αποτελεσμάτων, με τον λογαριασμό στο τέλος του 2022 να μειώνεται στα 32,7εκ ευρώ έναντι 50,5εκ ευρώ στο τέλος του 2021. Επαναλαμβάνουμε λοιπόν πως θα παρακολουθούμε το ζήτημα, σχολιάζοντας πάντως πως διαβάζοντας το αναλυτικό ενημερωτικό της εισηγμένης (πλέον από το τέλος του 2022 τις λογιστικές καταστάσεις υπογράφει η Baker Tilly – η εκτίμηση της εύλογης αξίας γίνεται από ανεξάρτητο εκτιμητή) θεωρούμε τουλάχιστον συντηρητικό τον τρόπο προσδιορισμού του χαρτοφυλακίου ομολόγων στη δίκαιη αποτίμηση, σε τέτοιο βαθμό που θεωρούμε πολύ πιθανή μια θετική αναθεώρηση κατά τις επόμενες χρήσεις, παρά τα κουπόνια που εισπράττονται.  

Συνοψίζοντας, επαναλαμβάνουμε πως το να κάνει κάποιος αποτίμηση μιας τέτοιας μορφής εισηγμένης, χρηματοοικονομικά μπορεί να είναι στα όρια του λάθους. Παρά το αυξημένο ρίσκο που έχει η εισηγμένη, θα λέγαμε πως με τα όσα έχουμε δει ως τώρα, η εισηγμένη δικαιολογεί μια αποτίμηση στη ζώνη των 120-130 εκ ευρώ (και αυτό στο συντηρητικό σενάριο) έναντι 66εκ ευρώ που είναι η τρέχουσα κεφαλαιοποίηση, με περιθώρια ανόδου της τιμής της μετοχής κατά 81 με 97%. Όλα αυτά με όπλο τα μερίσματα που αναμένονται και τα επόμενα χρόνια, με την ετήσια μερισματική απόδοση να εκτιμάται στο 25% ακόμη και 30%, κάτι το οποίο σημαίνει πως ένας επενδυτής σε μια περίοδο 4 ετών (ίσως και νωρίτερα, στην τριετία) θα μπορούσε να πάρει πίσω την αρχική του επένδυση, στην παραδοχή πως θα συνεχίσει να εισπράττει τα ομόλογα που εισπράττει, πράγμα και το πιθανότερο με τα δεδομένα που υπάρχουνε αυτή τη στιγμή.

-----------------------

Παράρτημα Α) Μερικά στατιστικά για τις εταιρείες ΜΕΖΖ (πηγή: www.greekfinanceforum.com)

Παράρτημα: Ιστορικό χρηματικών διανομών (μερίσματα - επιστροφές κεφαλαίου)

9 Νοεμβρίου 2022, μέρισμα 0,0144 ευρώ

Τα όσα αναγράφονται σε καμία περίπτωση δεν αποτελούν σύσταση για αγορά/πώληση ή διακράτηση μετοχών ή άλλων σύνθετων προϊόντων (πχ. CFD) που συνδέονται με τους συγκεκριμένους τίτλους που αναφέρονται.